伊利股份
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事件：2025 年全年营业总收入／归母净
利润／扣非归母净利润分别
1159.3/115.7/110.7 亿元，分别同比+0.1%/+36.8%/+84.1%，全年现金分红总额87.3亿元，分红比例为75.5%，分红和回购合计比例77.6%;2026Q1单季营收／归母净利润／扣非归母净利润分别为348.2/53.9/53.3亿元，分别同比＋5.5%/+10.7%/+15.1%。
2026Q1液奶收入同比转正，其他品类稳健增长。公司2025 年液体乳／奶粉及奶制品／冷饮产品／其他产品收入分别为
704.2/327.7/98.2/15.3亿元，分别同比﹣6.1%/+10.4%/+12.6%/+112.3%。(1）常温液体乳多渠道实现零售额市场份额行业第一，低温液态奶线上渠道同比增长同比增幅40％以上；(2）婴幼儿奶粉、成人营养品、奶酪2C、餐饮专业客户2B业务均实现一定增长；(3）公司持续培育包装茶饮、矿泉水等产品，带动其他产品翻倍以上增长。2026Q1液体乳／奶粉及奶制品／冷饮产品／其他产品分别同比＋2.3%/+6.1%/+7.1%/+241.0%。分区域看，华北／华南／华中／华东／其他分别同比+8.0%/+2.7%/+7.2%/+4.2%/+2.9%。
截至报告期末， 公司华北／华南／华中／华东／其他地区拥有4,968/5,208/3,624/2,887/1,345 家经销商，同比分别净＋104/-425/-55/-33/+349家。
高质量增长，盈利能力持续提升。2025年毛利率／净利率分别为34.6%/9.9%，分别同比＋0.7/+2.6pct，销售费用率／管理费用率分别为18.6%/4.1%，分别同比﹣0.4/+0.2pct。2026Q1盈利能力持续提升，毛利率／净利率分别同比＋0.7/+0.6pct，销售费用率／管理费用率分别同比﹣0.2/-0.1pct。
投资建议：在需求和供给双向改善的影响下，预计2026年国内原奶供需形势较2025年向好。公司以消费者为核心，构建完善的品牌体系，支撑稳健经营；同时承诺2025-2027年分红率不低于75%，高分红提供确定性回报与安全边际。
我们预计26-28年公司EPS为1.96/2.10/2.24元，维持"买入"评级。
风险提示：需求不及预期，行业竞争加剧，原奶成本上涨。
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