数据截止：2026年8月8日
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核心投资摘要

行业判断：创新药正从"研发叙事"全面转向"业绩兑现"，2026年是商业化爆发元年。
上半年A股53家创新药公司合计归母净利润同比增长60%，超六成企业正增长，28家净利增幅超100%。三大黄金赛道（ADC、双抗、GLP‑1）技术成熟度进入收获期，出海BD交易上半年总额突破1000亿美元，中国创新药全球价值系统性重估。

下半年三大核心主线：

1. ADC技术迭代——从单抗ADC升级到双抗ADC，百利天恒全球首发领跑，科伦博泰/荣昌跟进

2. 双抗全球兑现——康方依沃西美国FDA审批年内落地，PD‑1/VEGF双抗成IO 2.0基石

3. GLP‑1国产放量——信达玛仕度肽进入医保后快速渗透，2027年冲击50亿级别

最具成长空间标的（按确定性排序）：百利天恒 康方生物 信达生物 荣昌生物 海思科

一、行业全景：业绩兑现期确认

1.1 整体业绩：从亏损走向盈利

53家创新药公司合计归母净利润72.73亿元，同比+60%；净利润正增长公司占比64%，净利增幅超100%公司28家；上半年BD交易总额超1000亿美元，创历史新高。

**核心驱动力：**自研产品商业化放量 + 海外授权首付款集中到账 + 医保准入后渗透率快速提升。

1.2 政策环境：加速审评+医保常态化双轮驱动

• 加速审评：突破性治疗品种、优先审评通道持续扩容，2026年上半年NMPA批准1类新药数量同比增长超30%

• 医保谈判：创新药纳入医保速度加快，从获批到进医保平均周期缩短至12个月以内

• 支付端：商业健康险、惠民保等多元支付体系逐步完善，缓解医保降价压力

二、三大黄金赛道深度拆解

2.1 ADC：从"生物导弹"到"双抗ADC"新纪元

赛道增速：全球ADC市场年增速67%，是创新药第一增速赛道

技术迭代路径：

• 第一代：单抗ADC（HER2、TROP2、Claudin18.2）——已进入商业化竞争

• 第二代：双抗ADC（EGFR×HER3、Trop2/Nectin4）——2026年全球首发，技术代差优势明显

• 第三代：口服ADC、双表位ADC、新一代连接子——临床早期

核心竞争格局：
✅百利天恒｜BL‑B01D1（iza‑bren）｜EGFR×HER3双抗ADC｜已上市（鼻咽癌+食管鳞癌）｜全球首个双抗ADC，断崖式领先
✅科伦博泰｜SKB264（sac‑TMT）｜TROP2 ADC｜已上市，一线TNBC NDA受理｜默沙东118亿美元合作，全球TROP2 ADC第一梯队
✅荣昌生物｜维迪西妥单抗（RC48）｜HER2 ADC｜已上市，一线UC获批｜全球首个一线UC HER2 ADC，NEJM发表
✅宜联生物｜YL201｜B7H3 ADC｜II期｜康方依沃西联合用药伙伴

2.2 双特异性抗体：IO 2.0时代基石

全球双抗市场规模预计2026年达350亿美元，占整体抗体市场15%。

两大技术方向：

• PD‑1/VEGF双抗：康方依沃西、荣昌RC148——"免疫+抗血管"双机制，肺癌等大适应症

• PD‑1/CTLA‑4双抗：康方卡度尼利——已上市，妇科肿瘤/消化道肿瘤

• TCE双抗（T细胞衔接器）：血液瘤突破，实体瘤攻坚中

核心标的：
✅康方生物｜依沃西单抗（AK112）｜PD‑1/VEGF｜已上市，美国BLA审评中｜Summit 50亿美元
✅康方生物｜卡度尼利（AK104）｜PD‑1/CTLA‑4｜已上市｜—
✅荣昌生物｜RC148｜PD‑1/VEGF｜全球III期即将启动｜艾伯维56亿美元
✅信达生物｜IBI363｜PD‑1/IL‑2｜II期｜武田114亿美元

2.3 GLP‑1：代谢领域超级赛道

全球GLP‑1市场规模超480亿美元，年增速75%，最大单品司美格鲁肽年销超300亿美元。

国产格局：
✅信达生物｜玛仕度肽（信尔美）｜GLP‑1/GCG双靶｜已上市｜2026E：15‑20亿元
✅华东医药｜利拉鲁肽｜GLP‑1｜已上市｜—
✅恒瑞医药｜HRS9531｜GLP‑1/GIP双靶｜III期｜—

**信达玛仕度肽核心优势：**GLP‑1/GCG双靶点机制，减重效果优于单靶点GLP‑1；2025年7月获批，2026年2月单月销售额已达8200万，全年有望冲击20亿，2027年机构预测40‑50亿。

三、最具成长空间标的深度分析

3.1 百利天恒（688506.SH）——全球双抗ADC绝对龙头

投资逻辑：全球技术代差 + BMS战略绑定 + 多适应症爆发

核心资产 BL‑B01D1（iza‑bren/伦康依隆妥单抗/宜泽康）：

• 全球地位：全球首个且唯一获批的双抗ADC（EGFR×HER3），竞品最快仍在II期，技术代差2‑3年

• 已获批适应症：鼻咽癌（2026.6）、食管鳞癌（2026.7）——两个月连批两个适应症

• III期阳性：TNBC（三阴性乳腺癌）III期PFS+OS双终点阳性

• 突破性治疗认定：8项BTD，覆盖肺癌、乳腺癌、鼻咽癌、食管鳞癌等

• 临床布局：中美40+项临床试验

BMS合作：
总交易额84亿美元（8亿首付+里程碑+销售分成）；BMS负责中国和美国以外地区开发商业化，美国合作开发；13亿美元里程碑在望（TNBC获批触发）。

下半年催化剂：
▪ TNBC适应症NDA提交/获批
▪ 更多III期临床数据读出
▪ 纳入医保目录（已入围初审）
▪ BMS全球开发进展

风险提示：双抗ADC安全性长期数据待验证；竞品加速追赶。

3.2 康方生物（9926.HK）——双抗出海领军者

投资逻辑：依沃西全球价值重估 + 美国获批催化 + 多适应症拓展

核心资产 依沃西单抗（AK112/ivonescimab/依达方）：

• 全球地位：全球首个获批的PD‑1/VEGF双抗，FIC（First‑in‑Class）

• 头对头K药：一线NSCLC OS阳性，直接挑战K药金标准

• 适应症布局：18个适应症，27+项临床试验，12项III期，7项头对头

• 覆盖瘤种：肺癌、胆道癌、头颈鳞癌、乳腺癌、结直肠癌、胰腺癌

Summit合作：
总交易额50亿美元 + 销售净额两位数提成；美国BLA已提交，FDA审批中，预计2026年内出结果；5项国际III期临床推进中。

国内商业化：
已纳入医保，2026年进入放量元年；机构预测2026年销售额13.6亿元，2028年24.7亿元；2025年全年新药销售收入超30亿元。

下半年催化剂：
▪ 美国FDA审批结果（最大催化剂）
▪ 一线NSCLC sNDA获批
▪ 国际多中心III期数据读出
▪ 联合Nectin‑4 ADC一线UC II/III期启动

风险提示：美国审批不确定性；国内竞争加剧。

3.3 信达生物（1801.HK）——双轮驱动增长引擎

投资逻辑：GLP‑1放量超预期 + 肿瘤管线稳健 + 全球合作网络

2026H1业绩：
产品收入82亿元，同比+55%；玛仕度肽（信尔美）上半年超7亿元，占比约16%；高盛预测2026年总收入177亿，2027年231亿。

核心增长极：
1. 玛仕度肽（GLP‑1/GCG双靶）
减重+糖尿病双适应症已获批；2026年2月单月8200万，放量加速；机构预测2027年销售额40‑50亿元；下一代管线：超长效制剂、口服GLP‑1、胰淀素类似物。

2. 肿瘤管线
信迪利单抗（PD‑1）：压舱石，增速平稳；5款新纳入医保的TKI快速放量；拓展至乳腺癌领域（与礼来合作）。

3. 全球创新合作
与辉瑞、礼来、武田、罗氏等合作超20项；IBI363（PD‑1/IL‑2双抗）授权武田114亿美元；3项核心资产进入全球III期。

下半年催化剂：
▪ 玛仕度肽医保后持续放量
▪ IBI363全球临床进展
▪ 新适应症获批

风险提示：GLP‑1竞争加剧；仿制药冲击。

3.4 荣昌生物（688331.SH/9995.HK）——ADC+双抗双平台

投资逻辑：维迪西妥单抗持续放量 + RC148全球价值 + 多产品授权验证

2026H1业绩：
营收约58.5亿元，同比+433%；归母净利润47亿元，同比扭亏；主要驱动：RC148授权艾伯维6.5亿美元首付款到账。

核心资产：
1. 维迪西妥单抗（RC48，HER2 ADC）
国产首款商业化ADC；一线尿路上皮癌适应症获批——全球首个；联用特瑞普利单抗一线UC，数据发表于NEJM；向胃癌等前线场景延伸。

2. RC148（PD‑1/VEGF双抗）
授权艾伯维，总交易额最高56亿美元（6.5亿首付已确认）；全球III期年内启动（1L sqNSCLC）；1L NSCLC早期数据入选WCLC口头汇报；艾伯维计划多项全球注册临床。

3. 泰它西普（自免）
MG适应症纳入医保，两项新适应症进基药目录；授权Vor Bio 42.3亿美元。

4. RC28（眼科VEGF/FGF双靶点）
III期临床中；授权参天制药。

**全球化验证：**四款药物全球授权总金额超126亿美元，首付款超10亿美元——中国Biotech出海能力最强之一。

下半年催化剂：
▪ RC148全球III期启动
▪ 维迪西妥单抗新适应症拓展
▪ 泰它西普新适应症放量

风险提示：RC88/RC108管线终止反映研发风险；ADC竞争加剧。

3.5 海思科（002653.SZ）——业绩爆发力最强标的

投资逻辑：麻醉创新药龙头 + 业绩超预期 + 新管线持续兑现

2026H1业绩预告：
归母净利润7.9‑8.7亿元，同比+513%~+575%；扣非净利润6.9‑7.7亿元，同比+377%~+432%；增长来源：创新药国内放量 + BD授权收入。

核心产品：
1. 环泊酚（静脉麻醉）
国内首个自主研发1类静脉麻醉创新药；国内静脉麻醉市场份额第一；2025年全年销售额突破17亿；上半年持续高速增长。

2. 思普可泮（HSK39297，补体B因子抑制剂）
2026年7月23日刚获批；全球首个每日一次口服CFB抑制剂；适应症：阵发性睡眠性血红蛋白尿症（PNH）；差异化优势：口服给药vs现有注射剂，全链条干预溶血。

3. 管线储备
20余个临床阶段1类创新药；覆盖麻醉/镇痛、呼吸、慢病、自免、肿瘤、罕见病；5款1类创新药加速推进商业化。

下半年催化剂：
▪ 思普可泮上市后首份销售数据
▪ 更多创新药NDA申报
▪ BD合作新进展

风险提示：BD收入非经常性；麻醉市场竞争加剧。

四、下半年业绩爆发力对比

百利天恒｜2026H1：新品上市首年｜下半年催化剂：TNBC获批+医保+BMS里程碑｜业绩弹性：★★★★★｜确定性：★★★★
康方生物｜2026H1：依沃西放量+50%+｜下半年催化剂：美国FDA审批+sNDA｜业绩弹性：★★★★★｜确定性：★★★★
信达生物｜2026H1：产品收入+55%｜下半年催化剂：玛仕度肽持续放量｜业绩弹性：★★★★｜确定性：★★★★★
荣昌生物｜2026H1：营收+433%｜下半年催化剂：RC148 III期启动｜业绩弹性：★★★★｜确定性：★★★★
海思科｜2026H1：净利+513%‑575%｜下半年催化剂：思普可泮上市销售｜业绩弹性：★★★★｜确定性：★★★★
百济神州｜2026H1：净利+627%｜下半年催化剂：全年指引上调｜业绩弹性：★★★｜确定性：★★★★★

五、投资策略与风险提示

5.1 配置建议

**进攻型（高弹性高风险）：**百利天恒、康方生物——技术壁垒最高，催化剂最密集
**稳健型（业绩确定性强）：**信达生物、百济神州——收入规模大，多产品矩阵
**主题型（事件驱动）：**海思科、荣昌生物——单季业绩爆发力强

5.2 核心风险

1. 临床失败风险：创新药研发成功率低，管线终止时有发生

2. 医保降价风险：纳入医保虽放量但价格大幅下降，需看量价平衡

3. 竞争加剧风险：热门赛道（ADC、GLP‑1）玩家快速增加，内卷加剧

4. 海外审批风险：FDA审批存在不确定性，可能延迟或要求补充数据

5. BD收入非经常性：部分公司业绩增长依赖授权首付款，不可持续
免责声明：本报告基于公开信息整理，不构成投资建议。投资有风险，入市需谨慎。