天业转债强赎复盘：30亿债务只剩1.79年，账上25亿现金，股价还差41%[图:海报][淘股吧]
天业转债（ 110087 ）｜正股：新疆天业（ 600075 ）｜数据截至2026-09-09
一、困局：刚扭亏、现金不够还，29.975亿债务只剩1.79年新疆天业2025年计提资产减值1.65亿元，全年亏损；2026年上半年归母净利润2,222万元、扣非仅349万元——刚刚扭亏，盈利厚度极薄。而账上压着29.975亿元天业转债，2028年6月23日到期——满打满算只剩1.79年、约430个交易日。
发行至今，30亿元转债余额仍是29.975亿元，转股率不足0.1%，几乎原封未动。公司账面货币资金25.18亿元，即便全拿来还债，也还差7亿多。这30亿，是公司所有动作的出发点。
二、复盘：2025-2026促转股"三步棋"第一步（2025年9月）：下修转股价，6.78元→5.60元。 2025年1月22日首次触发下修条款，8月12日董事会提议，9月1日审议通过，9月3日生效——转股价一次性下调17.4%。这是最直接的促转股动作。
第二步（2026年7月）：拒绝二次下修。 2026年6月9日至7月1日，股价再度触发下修条款（15/30日低于4.76元），公司却在7月2日公告"不向下修正"。原因很现实：下修底价被每股净资产5.2229元锁死，5.60元只剩6.7%空间，再修意义不大。
第三步（2026年8月）：转向业绩驱动。 半年报归母净利2,222万元、同比+359%扭亏——煤炭采购均价大幅下降增厚毛利近2.7亿元，参股公司天业汇合投资收益同比+8,153万元，叠加氯碱行业落后产能出清，正股从8月14日的4.42元涨到9月9日的5.15元，20个交易日涨了16.5%；同期公告拟收购控股股东石灰石及原盐资源。公司选择用基本面修复推股价，不再动条款。
三、测算：强赎还差多远？
关键价位数值正股5.15元的距离强赎触发价（5.60×130%）7.28元需涨41.4%
下修触发价（5.60×85%）4.76元现价已站上，未触发
回售触发价（5.60×70%）3.92元需跌23.9%
到期赎回价108元转债现价124.411元
矛盾在于：转债现价124.411元，转股价值仅91.96元，溢价率35.3%——现在转股，持有人立刻亏26%。要让持有人愿意转，正股得先涨到6.97元（+35.3%），把转股价值追平转债价格；再涨到7.28元，才谈得上强赎。这是一条"先消灭溢价、再触发赎回"的完整链条，缺一环都不成立。
四、氯碱周期：行情的地基有多扎实？强赎本质是"行情问题"，那行情的地基在哪？三个底已经确认：
价格底：PVC 5,350元/吨（2021年峰值15,000元），烧碱875元/吨（2025年初1,215元，-28%）——氯碱"两条腿"同时趴在底部。
盈利底：电石法每吨亏740元、乙烯法亏820元，全行业现金亏损。这是产能出清的必经之路，也是周期底部最典型的特征。
库存底：PVC社会库存45.08万吨，处2024年以来32.5%分位，较2026年3月峰值63.58万吨去化29%，已连续6个月下降（华南仅3.07万吨，接近历史低位）。
政策催化：工信部石化化工稳增长方案即将落地，聚焦"反内卷"+老旧产能淘汰。三个硬数据：①电石产能从2022年峰值4,483万吨降至2025年4,166万吨（-7.1%）；②2026-2028年PVC新增产能仅占2025年总产能8.4%；③电石法PVC无汞化+出口退税取消，双杀落后产能。开源证券明确预判"2027年开始PVC需求量将大于产量"，受益标的中点名新疆天业。
最关键的一个换算：强赎线7.28元对应PB 1.394。而2026年3月PVC冲到7,150元时，天业PB曾到1.3514（股价7.06元）——距强赎线只差3%。
所以周期底部成立度约80%，且"够得着"这件事已经被验证过一次。 但3月那波的教训同样清楚：7,150→4,600只用了三个月；这轮库存去化是"供给收缩型"（靠亏损停产换来），需求端（地产占PVC消费60%-70%）尚未改善，冬季累库期是真正的考验。
五、判断：强赎概率约35%直接回答：未来1.79年内触发强赎的概率，约35%（三成半）。
这个数不是拍脑袋，是六个维度打分的结果：
维度现状对概率的影响发行人意愿2025年已下修一次，30亿债务vs25.18亿现金强加分
周期位置价格/盈利/库存三底确认，库存去化29%，政策方案临近加分（本次上调）
涨幅门槛正股需涨41.4%，且15/30个交易日持续站上7.28元最大拖累
时间窗口仅剩约430个交易日，容错低减分
基本面H1扭亏但扣非仅349万；券商预测2027年净利7.14亿改善中，力度不足
题材催化破净（PB 0.986）+氯碱"反内卷"+资产注入预期有想象空间
意愿可以打10分，周期底部给了赔率，但股价和时间只给三成多胜率——强赎是意愿问题，更是行情问题。（这个"10分"在第六节会被打上折扣：国企的稀释动力仍是变量。）
需要点明的是：即便券商2027年预测净利7.14亿元（EPS 0.42元）兑现，按16倍PE也只有6.72元，仍低于7.28元。光靠业绩线性增长够不着，必须靠周期估值弹性——即PVC重回7,000元以上、PB修复到1.39以上。这正是3月那波做到过、却没守住的位置。
对应三种结局的概率分布：
强赎成功（正股站上7.28元并触发赎回）：约35%到期还钱（2028年6月按108元赎回）：约40%中间态（再次下修、部分转股或回售博弈）：约25%一句话总结——强赎是公司的执念，不是转债的承诺；赚的是正股的钱，别赚条款的钱。
但"不追高"具体高到什么程度、现价买到底亏多少，下一节把账算清楚。
六、投资者算账：35%的概率，72%的价格前面回答的是"会不会强赎"，这里补上投资者真正要算的账：现价124.411元买它，划不划算？
第一笔账：现价买入，期望值是负的
结局概率转债价值相对现价124.411元强赎成功（平价约130元）35%130元+4.5%
到期还钱（108元+期间票息）40%约110元-11.6%
中间态（再下修/阴跌磨底）25%约114元-8.4%
数学期望—约118元-5.2%
按本文自己的概率分布，现价买入的数学期望是负的——大约亏5%。
第二笔账：现价隐含72%的强赎预期倒算盈亏平衡点：124.411 = p×130 + (1-p)×110，解得 p ≈ 72%。
也就是说，当前转债价格定价的是"七成把握强赎"，而基本面只支撑三成半——价格透支了整整一倍预期。 35.3%的溢价率，本质就是这72%的提前预支。
第三笔账：赌同一件事，正股赔率是转债的7倍
标的上行空间下行空间赔率天业转债（124.411元）+4.5%（至130元）-12%~-17%（至债底103-110元）约0.35:1
新疆天业正股（5.15元）+41.4%（至7.28元）-15%~-20%（回4.42元前低）约2.4:1
如果看好的就是"PVC重回7,000元、公司触发强赎"这一件事，买转债等于支付35%的过路费去赌同一张彩票。 转债真正的买点只有两个：110元以下（债底保护生效），或者干脆买正股。
两个容易忽略的隐忧① 意愿分可能被高估。 2026年7月拒绝二次下修，除了"净资产锁死空间"，还有一层：天业是新疆国资背景，30亿元全部转股将摊薄约31%的股本——国企对稀释和"保壳式强赎"的动力，历史上明显弱于民企。这一维度的打分可以再保守些。
② 回售挤兑的尾部风险。 2027年6月23日进入最后两个计息年度，回售窗口开启（触发线3.92元，需股价较现价再跌24%）。概率不高，但一旦发生：30亿元回售义务 vs 25.18亿元现金，缺口约4.8亿元。这是公司2028年前必须解决的死结——它让强赎成为"必须成功"的选择，但不等于"必然成功"。
分人群的操作结论
你的位置建议已持有（成本120元以上）124元兑现——价格已透支一倍预期
想赌强赎买正股不买转债，等4.4-4.8元回调区，止损-15%、目标+41%
只想要债底保护110元以下再谈，108元锚才真正生效
所有人冬季累库期（10-12月）是逻辑验证窗口，库存回到55万吨以上就该离场
一句话：这份分析的判断是合格的，但如果只读"35%"就下单，会漏掉最关键的一句——市场已经把35%的预期，按72%的价格卖给你了。
风险提示：本文仅为个人复盘分析，不构成投资建议。转债有风险，入市需谨慎。
数据来源：同花顺iFinD，仅供分析参考，不构成投资建议