恒瑞医药（ 600276 ）2026Q3归母净利润24.58亿元、同比+88.92%，表观爆发力并非来自卖药提速，而是License-out的会计兑现：BMS 6亿美元首付款开始确认，前三季度授权收入27.81亿元、同比+31.12%。剔除BD后，产品销售收入仅增2.52%，创新药占比升至64.59%，非肿瘤创新药+75.36%是结构亮点，但仿制药收入仍下滑16.41%。销售费用率降至23.83%、同比优化8.37个百分点，费用端确实在释放利润。机构分歧悬殊：瑞银81.7港元买入、汇丰73.7港元买入，交银国际仅给54.6元人民币中性，核心理由是存量品种承压与BD收入的可持续性存疑。跟踪变量：GLP-1等非肿瘤管线放量节奏、后续里程碑款确认时点，以及仿制药收入能否止跌。
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