一、核心投资逻辑：三重优势构筑增长基石

（一）氢能赛道先发布局，全产业链零碳生态成型

海马汽车自2013年起深耕氢燃料电池汽车研发，是国内氢能乘用车领域布局最早、技术积累最深厚的车企之一。目前已实现“光伏发电—电解水制氢—氢燃料电池汽车运营”全产业链零碳排放闭环，自建加氢站日产能达107kg绿氢，为车型运营提供稳定能源保障。其与丰田合作打造的氢燃料电池汽车7X-H，搭载先进电堆系统，百公里氢耗低至0.87kg，续航里程突破800公里，具备动力强、补能快、零排放等核心优势，单台示范运营里程已超6500公里，顺利完成海南示范应用第一阶段里程核算。随着国家“双碳”战略深化及氢能基础设施逐步完善，公司氢能技术商业化落地有望加速，抢占万亿级氢能出行市场先机。

（二）出海战略成效凸显，自贸港优势赋能全球化拓展

作为海南自贸港唯一拥有乘用车及新能源汽车生产资质的企业，海马汽车依托自贸港进口零部件零关税、企业所得税优惠等政策红利，构建起差异化出海竞争优势。2024年初，智能纯电动汽车7X-E成功批量出口越南，成为海南本土新能源汽车出海首例，凭借产品核心优势在当地市场收获热捧，河内、胡志明市展厅已正式落成。公司国际化布局经验丰富，此前已覆盖20多个国家和地区，2024年进一步推进全球化拓展，稳固中东传统优势市场，发力越南、俄罗斯新兴市场，同时拓展海湾国家及南美区域业务，出口销量有望持续突破，实现从产品输出到品牌输出的升级。

（三）合作生态深化赋能，技术与产能价值释放

公司与小鹏汽车长达八年的合作形成深厚技术沉淀，通过“技术换产能”模式，不仅提升工厂利用率至峰值89%，更吸收智能座舱、辅助驾驶等核心技术，反哺自主产品研发，旗下7X-E车型延续合作技术基因，产品竞争力持续提升。最新动态显示，双方技术合作仍在深化，联合申报的“车云一体控制系统”已获发明专利，且海南工厂有望承接小鹏东南亚市场车型生产，开启合作2.0阶段，进一步激活产能价值。此外，公司与中国航天、中国华能等头部企业联动构建氢能产业链，与丰田深化氢燃料电池技术合作，多维度合作生态为技术迭代与商业化落地提供坚实支撑。

二、基本面改善可期，业绩拐点渐行渐近

（一）营收结构优化，新兴业务打开增长空间

2025年前三季度公司营业总收入达12.74亿元，较上半年显著增长，随着新能源汽车出口规模扩大及氢能示范运营项目推进，营收结构持续向高附加值业务倾斜。氢能业务方面，目前已与滴滴出行达成合作，10台7X-H投入网约车示范运营，后续有望逐步扩大运营规模，形成稳定营收贡献；出口业务持续突破，海外市场布局完善叠加产品认可度提升，将成为营收增长核心引擎。

（二）资产负债结构稳健，财务风险可控

截至2025年三季度末，公司资产合计49.93亿元，股东权益合计23.41亿元，资产负债率53.1%，处于合理区间，财务结构相对稳健。虽短期面临一定盈利压力，但随着新能源与出口业务放量，规模效应逐步显现，叠加自贸港政策红利降本增效，公司盈利能力有望逐步改善，业绩拐点值得期待。

（三）政策红利持续加持，发展环境向好

海南自贸港建设持续深化，两岸融合、民营经济扶持等政策密集落地，为本土车企提供良好发展环境；国家层面大力推动氢能产业发展，商业航天、新能源汽车等赛道政策支持力度加大，公司氢能布局与新能源出海业务精准契合国家战略方向，有望持续受益于政策红利释放，加速业务拓展与价值提升。

三、估值与风险提示

（一）估值逻辑重塑，价值重估空间广阔

当前公司估值尚未充分反映氢能赛道先发优势与出海业务增长潜力，随着氢能商业化推进、出口销量提升及合作价值释放，公司估值逻辑有望从传统车企向新能源+氢能赛道转型企业重塑，对比同行业氢能布局企业及出口导向型车企估值水平，存在显著价值重估空间。

（二）风险提示

1. 氢能基础设施建设进度不及预期，影响车型商业化推广；
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2. 海外市场竞争加剧或政策变动，导致出口业务增长不及预期；
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3. 行业整体竞争激烈，自主产品市场认可度提升缓慢。

四、投资结论

海马汽车在氢能赛道具备先发技术与全产业链优势，出海业务依托自贸港政策实现突破，叠加合作生态深化赋能，基本面持续改善，业绩拐点渐行渐近。短期受益于新能源出口放量与政策红利，长期有望凭借氢能业务抢占行业先机，估值重塑背景下价值重估空间广阔，给予“看多”评级。

注：本文基于公开信息分析，不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。