周策略：七月将至
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周策略：七月将至
这周市场最值得讨论的，不是简单一句“涨了”或者“跌了”，而是行情的难度突然上来了。
过去几个月，很多人对市场的理解其实很简单：科技强，就买科技；AI强，就买AI；算力强，就买算力。这个框架在5月、6月大部分时候是有效的。只要你站在科技链里，哪怕选得不是最核心的公司，也能靠整体水位上升赚到钱。
但到了6月底，事情开始变复杂。
一边是AI产业链的基本面没有坏，甚至很多环节的景气度还在继续上修；另一边是市场交易变得越来越极致，筹码越来越拥挤，波动越来越大。很多指数冲高回落，周K留下长上影，微盘股继续杀，红利继续杀，港股互联网继续弱，A股科技也开始出现剧烈分化。
更有意思的是美股科技、韩国存储、A股算力链，开始一起暴涨暴跌，很多时候影响持仓的不是指数，反而是前一天美股和当天韩股的走势。
这个时候，大家很容易犯两个错误。
第一个错误，是看到科技大跌，就觉得AI泡沫破了，赶紧从科技里跑出来。
第二个错误，是看到老经济、红利、消费、白酒跌得多，就觉得市场马上要均值回归，应该从科技切回低位老登。
但这两个判断都太粗糙。
真正发生的事情，不是科技行情结束，也不是市场要全面切回传统资产，而是科技行情进入了一个更难、更残酷、更讲究审美的阶段。
过去是泛AI普涨，现在开始变成AI内部零和博弈。
过去只要有AI概念、有算力映射、有涨价逻辑，市场愿意给估值；现在市场开始问更细的问题：你到底赚不赚钱？你赚的钱来自真实供需缺口，还是来自短期情绪？你的利润率能不能维持？你涨价之后，下游能不能承受？你的二季报能不能兑现？你的订单能不能延续到明年？
AI从普涨阶段，进入筛选阶段；从看谁讲得好，到看谁真正赚钱。
这也是7月即将到来的市场最重要的变化，中报要来了，分化自然也要来了。
老规矩，先从宏观讲起。
过去一段时间，市场最关心的是油价、通胀、美联储。但现在，宏观主旋律已经发生变化。通胀并不是不存在，而是它已经不再是市场定价的主角。真正接棒的，是美国增长数据。
这点非常重要。
上周核心PCE数据出来后，市场其实松了一口气。虽然通胀还有压力，但油价已经往下走了，这周末伊朗又闹腾了一下，但打不起来是极大概率事件，不然双方之前费了半天劲搞什么签约？
更关键的是，1年期通胀breakeven已经降到多年低位，这说明市场对通胀风险的担忧明显下降。
更重要的是增长。
现在美国经济还没有到明显衰退的阶段。财政脉冲刚刚见顶，Capex可能要到三季度才见顶，数据真正明显放缓，可能最早也要等到8月。所以接下来无论是ISM、非农、消费还是投资数据，都会比通胀数据更重要。
为什么？
因为只要增长还强，实际利率就很难下行。实际利率高，意味着金融条件仍然偏紧，也意味着美元短期不容易转弱。市场可以幻想降息，但真正决定风险资产能不能继续扩张估值的，是增长什么时候放缓，以及放缓到什么程度。
这也是为什么不认为现在应该过早交易“全面衰退”。
目前的宏观状态更像是较强周期的中后期。它不是早周期，也不是衰退初期，而是一个数据还可以、通胀压力缓和、但实际利率仍然压在高位的阶段。
这种宏观环境对权益市场的影响是复杂的。
一方面，通胀退位有利于风险偏好，不会像去年那样动不动就被美联储吓一下。另一方面，实际利率仍然高，美元仍然强，这又会压制全球流动性，尤其会压制非美资产、港股、以及一些对流动性特别敏感的成长股。
所以宏观给我们的结论不是“全面乐观”，也不是“全面悲观”，而是：
这里最重要的观察指标，是美国10年期利率和收益率曲线。
如果10年期利率继续下行，但只是温和下行，那对成长股未必是坏事。但如果10年期再快速下行20bp左右，导致曲线重新倒挂，那性质就变了。那说明市场开始定价衰退，而不是单纯交易通胀缓和。到了那个时候，风险资产就要明显警惕。
所以宏观上的红线很清楚：
短期不用过度担心通胀，但要盯住增长；
短期不用过早看空美元，但要盯住实际利率；
短期不用交易衰退，但一旦曲线重新倒挂，就要把它当成真正的风险信号。
宏观讲完，再讲这周最核心的产业变化：AI交易开始从普涨，进入零和博弈。
过去市场对AI的理解比较简单：云厂继续加Capex，英伟达继续卖GPU，存储继续涨价，光模块继续出货，设备继续扩产，所有上游都受益。这是一个非常舒服的叙事，因为大家都能赚钱。
但美光财报之后，市场开始意识到一个问题：如果上游赚得太多，会不会反过来伤害下游？
美光的业绩非常强，强到让市场一开始觉得AI景气没问题。
但很快，市场又开始反过来想：这么高的毛利率，这么强的定价权，本质上是不是把产业链利润吸走了？如果存储厂赚太多，苹果怎么办？云厂怎么办？AI服务器厂商怎么办？最终消费者怎么办？
这就是所谓的“零和博弈”。
它不是说AI需求没了，也不是说AI泡沫破了，而是说产业链内部的利润分配开始变得紧张。
以前市场质疑AI，主要质疑下游需求。
比如，AI应用到底有没有ROI？OpenAI、Anthropic这些模型公司能不能持续融资？云厂自由现金流是不是都被Capex吃掉了？大模型排序变来变去，商业模式到底稳不稳定？这些问题都在需求侧。
但美光财报之后，市场质疑开始转向上游。
存储涨价太快，会不会压垮下游？
上游毛利率太高，会不会引发云厂抵触？
苹果涨价，会不会影响终端需求？
AI服务器成本继续上升，会不会让CSP推迟投资？
2027、2028年供给追上来之后，现在的高利润还能不能维持？
这就是AI交易的变化。
但我并不认为这意味着AI结束。恰恰相反，这说明AI已经进入更成熟的阶段。一个行业只有真正进入利润分配阶段，才会出现上下游博弈。
早期讲故事的时候，大家不会吵利润怎么分，因为利润还不明显。现在大家开始争利润，说明产业链里真的有钱了。
关键是，哪些环节能守住自己的利润？
如果一个环节只是短期卡脖子，未来供给很快跟上，那高利润就不可持续。
如果一个环节扩产周期长、认证周期长、客户绑定深、技术难度高，那它的定价权就更强。
如果一个环节涨价之后，下游必须接受，那它就是真正的利润中心。
如果一个环节涨价之后，下游开始寻找替代，那它的估值就会被压制。
所以AI零和博弈之后，市场不会再无脑奖励所有上游。它会更挑剔。
这也是为什么我认为，接下来AI投资要从“泛AI”转向“算力通胀里的核心环节”。
所谓算力通胀，不是简单说价格涨了，而是说在AI需求非线性增长下，原本看起来不起眼的环节被突然打爆，形成供需缺口，进而获得重新定价。
所以我对AI的判断是：AI不是结束，而是进入分层。弱AI、伪AI、纯情绪AI会被淘汰；真正有供需缺口、有定价权、有二季报验证的硬科技，会继续成为市场主线。
再回到A股。
这周A股最大的特点，是市场非常割裂。你看指数，好像只是震荡；但你看个股，其实很多股票跌得很难受。每天可能有三四千家公司下跌，但市场成交额依然很高。这说明不是市场没钱，而是钱在极度聚焦。
资金只愿意去少数方向，其他方向持续失血。
5月、6月以来，A股形成了非常极致的资金结构：科技赛道基金、行业ETF、双创方向，成为边际定价力量；传统权重、红利、白酒、微盘股持续被抽血。
这种结构在赚钱时非常爽，因为龙头越涨，资金越流入，资金越流入，龙头越涨，形成正反馈。
但问题是，正反馈一旦到了季末，就会遇到再平衡。
6月底的扰动非常多。
有基金季末再平衡，有TRS限制，有G J DETF减持，有韩国科技股高杠杆波动外溢，还有国内存储龙头上市带来的虹吸担忧。再加上科技赛道前期浮盈比较厚，一旦海外有风吹草动，资金就容易先兑现。
所以这周很多走势，不能完全用基本面解释。
它更像筹码和资金结构造成的波动。
这也是为什么有时候很多技术分析在这种特殊的阶段会短暂失效。因为很多走势不是正常买卖盘形成的，而是仓位、杠杆、ETF、指数、季末调仓这些外力一起作用的结果。
但这里要区分两个概念：
一个叫筹码扰动；
一个叫产业逆转。
目前看，A股并没有出现宏观层面的系统性流动性风险，也没有出现AI产业层面的重大逆转叙事。
上周我们也看到了一些老登机构空头攻击AI的理由，还是那几个：Capex过高、云厂自由现金流被吃掉、应用ARR可能降速、上游利润过高会反噬下游。
更现实的是，在筹码不利的时候，这些问题会被空头拿出来放大；等跌到一定程度，多头又会把同样的问题重新解释成机会。
比如上游利润高，空头会说这会压制需求；多头会说这证明供需缺口刚性。
比如云厂Capex高，空头会说现金流被侵蚀；多头会说AI军备竞赛还没结束。
比如存储涨价，空头会说下游扛不住；多头会说定价权向上游转移。
这就是回合制游戏。
市场短期并不一定在寻找真理，而是在寻找筹码优势。
所以现在最重要的是，不要被短期叙事牵着走。
我们要问的是：产业有没有坏？订单有没有坏？二季报有没有坏？未来几个季度盈利有没有下修？
如果这些都没有，那么短期波动更多是调仓和筹码问题。
当然，这不代表可以无脑硬扛。
这个阶段只有两种做法：
第一，提高审美，只拿最硬的方向。
第二，提高交易身段，承认波动，不追高，不把短期情绪当长期逻辑。
接下来讲节奏。
我倾向于认为，6月底到7月初的调整，是整个大波段行情中的一次筹码清洗，而不是行情终结。短期还可能反复，但时间窗口不会太长。真正重要的节点，是7月中旬开始的二季报。
为什么半年报这么重要？
因为前面涨的是叙事，后面要看兑现。
5月、6月的行情里，资金相信AI产业趋势，愿意提前给估值。
但到了半年报，市场会开始问：你到底有没有业绩？
这就是从叙事到业绩的切换。对于极致抱团的方向来说，只要增量资金从加速流入变成边际放缓，就会出现剧烈波动。
但如果调整之后，二季报能证明基本面继续向上，那行情反而会走得更远。
因为短期资金惯性被打破，不一定是坏事。5-6月少数科技赛道一枝独秀，这种结构很难长期维持。如果经过一轮震荡，市场从极致分化走向更健康的结构，下一轮上涨可能更百花齐放。
当然，百花齐放不是说什么都涨。
它更可能表现为：科技仍然是主战场，但科技内部扩散；同时券商、化工、有色、商业卫星、出口链等方向阶段性活跃。
也就是说，市场不是从科技切走，而是在科技主线之外，给一些有基本面或事件催化的方向留出空间。
所以7月的交易节奏，我会这样理解：
6月底到7月初这几天，主要是熬波动。
7月中旬之后，看二季报验证。
能兑现的科技股，重新上行。
如果业绩不兑现，杀纯主题和高估值。
如果市场风险偏好扩散，开始普涨，券商可能成为AI之外最重要的方向。
这也是为什么我不建议在这个位置盲目清仓，但也不建议无脑满仓追高。
正确做法是：
核心仓留在硬科技；
弹性仓留给券商、航空、卫星、化工这种非AI、有业绩的方向；
所有持仓都要接受中报检验。
最后讲讲板块。
我觉得AI硬件这边，除了我们一直做的国产算力，我觉得海外方向可以找一些错杀的方向。一来，光纤这个位置短期还是能玩。
为什么？中报好是一方面。
因为AI数据中心对光纤的消耗远高于传统数据中心，尤其是大规模集群内部互联，对低损耗、高密度、高可靠性的光纤需求大幅提升。与此同时，光棒扩产周期很长，新建厂房和产能释放都需要时间，上周传出大族激光扩产杀了一波，但是其实扩产没那么快，至少得一年半到两年。短期就算厂商宣布扩产，也很难立刻改变今年和明年的供需缺口。
这就是光纤逻辑的核心：需求快，供给慢。
短期板块大跌，更多是情绪扰动，不是基本面坏了。真正要看的，是二季报利润能不能放量，以及后续有没有二次涨价。
对应公司里，最直接的是亨通光电。亨通的优势在于光棒、光纤、光缆一体化，以及海外数据中心光纤需求弹性。
之前涨太多了不好推，现在有个跌停，可以低吸做一段时间，至少拿到中报兑现是OK的。
二来，光芯片也不错。上周因为康宁玻璃桥光波导技术的演变，对光器件一起杀了一波，但是玻璃桥的本质上解决耦合问题：光从光纤到PIC之间怎么更稳定、更高密度、更可制造地传输。它不是光源，不替代激光器，也不替代调制器、探测器。
如果玻璃桥真的把 fiber-to-PIC耦合损耗压低、把装配一致性做好，那么系统可以降低一部分link budget压力。理论上，耦合损耗降低会降低对激光器功率冗余的需求。
但反过来，CPO/NPO 架构本身会极大增加通道数和光 I/O 密度，整体光源需求仍会上升。尤其如果未来走外置光源 ELS 或高功率 CW laser，激光器的价值量仍可能提升，100~200mW 激光器价值量还有提升空间，这方向主要就是源杰科技，也是中报比较好的方向。
但玻璃桥技术对天孚通信、致尚科技这种光器件标的的演进方向影响是不明确的，所以这两个票波动会显著变大，也是能够想象得到的。
再来就是存储检测设备。
国内存储开始谨慎，模组和部分设备厂已经估值有透支。
这里最值得强调的是长川科技。因为HBM和高端存储对测试环节要求更高，测试时间更长、流程更复杂，国产测试机份额还低，一旦进入放量周期，弹性会比较明显。
上面讲的这些可以捞的方向的共同的特点是：都不是简单讲AI故事，而是直接受益于算力资本开支，且有机会在中报或后续订单中得到验证。
然后谈一下立讯精密和美的。
先说立讯精密。
立讯这次周五的下跌，表面原因是市场担心苹果涨价以后影响终端需求。尤其是苹果上调MacBook和iPad价格之后，市场自然担心iPhone会不会也受到影响，消费电子需求会不会下滑。
但这里有几个点需要拆开看。
第一，iPhone并不在这次提价清单里。市场把MacBook、iPad提价带来的担忧，直接扩散到iPhone，可能有过度反应。
第二，iPhone需求并没有市场想得那么差。尤其如果产品结构继续向高端机型倾斜，立讯在Pro Max等高端机型组装份额更高，反而可能受益于结构升级。
第三，立讯真正的新变量，不只是苹果链，而是通信业务，特别是光模块业务。
这一点很关键。
过去市场给立讯的估值，更多把它当成消费电子制造龙头，看的是苹果链份额、组装利润率、消费电子周期。但现在立讯的逻辑正在发生变化。它已经不是单一苹果链公司，而是逐步形成消费电子、汽车电子、通信、连接器、光模块、电源和热管理解决方案的多元化平台。
立讯的光模块业务预计是从2026年下半年开始逐步放量，那么立讯的估值逻辑会变化。它不再只是苹果链估值，而是AI算力链估值。这就是它最值得关注的地方。
更重要的是，立讯的优势不是从零开始切光模块，而是它本身就有全球大客户合作基础，有连接器和精密制造能力，有模组化和规模交付能力。光模块、连接器、电源、热管理这些东西，本质上都需要强供应链管理、强工程能力、强客户认证能力。立讯过去在苹果链里修炼出来的能力，正在迁移到AI硬件链。
再说美的集团。
美的这张图其实很有意思。很多人看到的是段子：欧美外贸品各种规则限制，美的就把产品设计成专门卡bug的。
但从投资角度看，这不是段子，而是美的真正的核心能力：它不是简单卖白电，而是在全球不同市场、不同规则、不同渠道、不同能效标准里做产品定义。
这背后不是小聪明，而是强工程体系、强供应链、强合规能力、强产品经理能力。
很多中国制造公司出海，还是在卖便宜货。但美的的出海，越来越像“本地化产品定义+全球供应链+自有品牌”的组合。这种能力很难被简单复制。
更重要的是，美的现在不只是白电。
它有智能家居，有暖通空调，有楼宇科技，有工业技术，有机器人与自动化。尤其在AI时代，数据中心液冷、楼宇节能、暖通系统、热管理，都可能成为新增长点。
它不是主题股，而是长期配置型公司。
当市场从纯AI抱团扩散到更百花齐放，美的这种有业绩、有现金流、有全球竞争力、有新业务期权的公司，会更容易被重新定价。
再讲玻璃基板。
玻璃基板最近很热，尤其康宁发布基于玻璃基板的光互联玻璃桥之后，市场开始重新想象玻璃材料在先进封装、光互联、CPO、CPU新架构里的应用。
虽然我非常看好京东方，但这里一定要讲清楚，不能把逻辑说过头。
玻璃基板不是现在就全面替代光纤，也不是马上替代所有FAU。更准确的说法是，在部分CPO或光电封装内部耦合场景里，玻璃桥可能优化传统结构，提高集成度、稳定性和高密度互联能力。
它的产业阶段仍然偏早。
今年是中试线、试量产，明年才看大规模量产。所以它短期更多是0到1的新技术弹性，而不是已经进入大规模业绩兑现的主线。
这个阶段，市场喜欢它，是因为它满足几个特点：
第一，技术新。
第二，空间想象大。
第三，国产参与度高。
第四，和AI先进封装、光互联、CPU新架构都有 关系。
第五，当前产业规模不大，但远期可以讲出很大空间。
京东方我觉得未来是很大的，我会持续跟踪这样的成长标的。
然后其他的卫星的信维通信、化工的这些我觉得都不用谈了，黄金这里，我觉得长期逻辑没有问题。美元信用、财政赤字、地缘风险、央行购金，这些都支持黄金的长期趋势。但短期来看，美元和实际利率仍然偏强，黄金价格是一个底部向上震荡，然后到8月开始出主升浪的过程，紫金矿业是值得作为底仓长期持有的。
但这条线不能着急。
那么如果说AI硬科技是主战场，那么AI之外，我最重视的是券商。
为什么？
因为券商的逻辑和市场状态高度相关，我随便想一想，都能写出六条买券商的理由。
第一，两融余额突破3万亿，对券商信用业务直接利好。
第二，成交额维持高位，经纪业务和财富管理受益。
第三，市场风险偏好提升，自营业务受益。
第四，科创板、创业板改革深化，投行业务改善。
第五，头部券商在直投、跟投、创投、出海业务上有Alpha。
第六，券商估值仍处于低位，机构持仓也相对出清。
更重要的是，券商是非AI里少数能和风险偏好正相关的方向。
如果AI继续强，市场成交活跃，券商受益。
如果AI波动，但市场没有系统性风险，资金寻找非AI弹性，券商也受益。
如果7月中旬二季报后，市场重新上行，券商很容易成为风险偏好扩散的承接方向。
所以券商不是用来替代AI，而是用来补充AI。
*
如果看交易活跃、股票弹性，同花顺、东方财富更贴。
券商的关键是节奏。
券商往往不是天天涨，而是在市场风险偏好重新抬升时突然爆发。所以它适合逢低配置，而不是情绪高点追涨。尤其当市场从极致科技抱团，向更百花齐放的上行波段扩散时，券商可能是AI之外最有代表性的方向。
就说这么多，祝大家下周投资顺利！
这周市场最值得讨论的，不是简单一句“涨了”或者“跌了”，而是行情的难度突然上来了。
过去几个月，很多人对市场的理解其实很简单：科技强，就买科技；AI强，就买AI；算力强，就买算力。这个框架在5月、6月大部分时候是有效的。只要你站在科技链里，哪怕选得不是最核心的公司，也能靠整体水位上升赚到钱。
但到了6月底，事情开始变复杂。
一边是AI产业链的基本面没有坏，甚至很多环节的景气度还在继续上修；另一边是市场交易变得越来越极致，筹码越来越拥挤，波动越来越大。很多指数冲高回落，周K留下长上影，微盘股继续杀，红利继续杀，港股互联网继续弱，A股科技也开始出现剧烈分化。
更有意思的是美股科技、韩国存储、A股算力链，开始一起暴涨暴跌，很多时候影响持仓的不是指数，反而是前一天美股和当天韩股的走势。
这个时候，大家很容易犯两个错误。
第一个错误，是看到科技大跌，就觉得AI泡沫破了，赶紧从科技里跑出来。
第二个错误，是看到老经济、红利、消费、白酒跌得多，就觉得市场马上要均值回归，应该从科技切回低位老登。
但这两个判断都太粗糙。
真正发生的事情，不是科技行情结束，也不是市场要全面切回传统资产，而是科技行情进入了一个更难、更残酷、更讲究审美的阶段。
过去是泛AI普涨，现在开始变成AI内部零和博弈。
过去只要有AI概念、有算力映射、有涨价逻辑，市场愿意给估值；现在市场开始问更细的问题：你到底赚不赚钱？你赚的钱来自真实供需缺口，还是来自短期情绪？你的利润率能不能维持？你涨价之后，下游能不能承受？你的二季报能不能兑现？你的订单能不能延续到明年？
AI从普涨阶段，进入筛选阶段；从看谁讲得好，到看谁真正赚钱。
这也是7月即将到来的市场最重要的变化，中报要来了，分化自然也要来了。
老规矩，先从宏观讲起。
过去一段时间，市场最关心的是油价、通胀、美联储。但现在，宏观主旋律已经发生变化。通胀并不是不存在，而是它已经不再是市场定价的主角。真正接棒的，是美国增长数据。
这点非常重要。
上周核心PCE数据出来后，市场其实松了一口气。虽然通胀还有压力，但油价已经往下走了，这周末伊朗又闹腾了一下，但打不起来是极大概率事件，不然双方之前费了半天劲搞什么签约？
更关键的是，1年期通胀breakeven已经降到多年低位，这说明市场对通胀风险的担忧明显下降。
更重要的是增长。
现在美国经济还没有到明显衰退的阶段。财政脉冲刚刚见顶，Capex可能要到三季度才见顶，数据真正明显放缓，可能最早也要等到8月。所以接下来无论是ISM、非农、消费还是投资数据，都会比通胀数据更重要。
为什么？
因为只要增长还强，实际利率就很难下行。实际利率高，意味着金融条件仍然偏紧，也意味着美元短期不容易转弱。市场可以幻想降息，但真正决定风险资产能不能继续扩张估值的，是增长什么时候放缓，以及放缓到什么程度。
这也是为什么不认为现在应该过早交易“全面衰退”。
目前的宏观状态更像是较强周期的中后期。它不是早周期，也不是衰退初期，而是一个数据还可以、通胀压力缓和、但实际利率仍然压在高位的阶段。
这种宏观环境对权益市场的影响是复杂的。
一方面，通胀退位有利于风险偏好，不会像去年那样动不动就被美联储吓一下。另一方面，实际利率仍然高，美元仍然强，这又会压制全球流动性，尤其会压制非美资产、港股、以及一些对流动性特别敏感的成长股。
所以宏观给我们的结论不是“全面乐观”，也不是“全面悲观”，而是：
这里最重要的观察指标，是美国10年期利率和收益率曲线。
如果10年期利率继续下行，但只是温和下行，那对成长股未必是坏事。但如果10年期再快速下行20bp左右，导致曲线重新倒挂，那性质就变了。那说明市场开始定价衰退，而不是单纯交易通胀缓和。到了那个时候，风险资产就要明显警惕。
所以宏观上的红线很清楚：
短期不用过度担心通胀，但要盯住增长；
短期不用过早看空美元，但要盯住实际利率；
短期不用交易衰退，但一旦曲线重新倒挂，就要把它当成真正的风险信号。
宏观讲完，再讲这周最核心的产业变化：AI交易开始从普涨，进入零和博弈。
过去市场对AI的理解比较简单：云厂继续加Capex，英伟达继续卖GPU，存储继续涨价，光模块继续出货，设备继续扩产，所有上游都受益。这是一个非常舒服的叙事，因为大家都能赚钱。
但美光财报之后，市场开始意识到一个问题：如果上游赚得太多，会不会反过来伤害下游？
美光的业绩非常强，强到让市场一开始觉得AI景气没问题。
但很快，市场又开始反过来想：这么高的毛利率，这么强的定价权，本质上是不是把产业链利润吸走了？如果存储厂赚太多，苹果怎么办？云厂怎么办？AI服务器厂商怎么办？最终消费者怎么办？
这就是所谓的“零和博弈”。
它不是说AI需求没了，也不是说AI泡沫破了，而是说产业链内部的利润分配开始变得紧张。
以前市场质疑AI，主要质疑下游需求。
比如，AI应用到底有没有ROI？OpenAI、Anthropic这些模型公司能不能持续融资？云厂自由现金流是不是都被Capex吃掉了？大模型排序变来变去，商业模式到底稳不稳定？这些问题都在需求侧。
但美光财报之后，市场质疑开始转向上游。
存储涨价太快，会不会压垮下游？
上游毛利率太高，会不会引发云厂抵触？
苹果涨价，会不会影响终端需求？
AI服务器成本继续上升，会不会让CSP推迟投资？
2027、2028年供给追上来之后，现在的高利润还能不能维持？
这就是AI交易的变化。
但我并不认为这意味着AI结束。恰恰相反，这说明AI已经进入更成熟的阶段。一个行业只有真正进入利润分配阶段，才会出现上下游博弈。
早期讲故事的时候，大家不会吵利润怎么分，因为利润还不明显。现在大家开始争利润，说明产业链里真的有钱了。
关键是，哪些环节能守住自己的利润？
如果一个环节只是短期卡脖子，未来供给很快跟上，那高利润就不可持续。
如果一个环节扩产周期长、认证周期长、客户绑定深、技术难度高，那它的定价权就更强。
如果一个环节涨价之后，下游必须接受，那它就是真正的利润中心。
如果一个环节涨价之后，下游开始寻找替代，那它的估值就会被压制。
所以AI零和博弈之后，市场不会再无脑奖励所有上游。它会更挑剔。
这也是为什么我认为，接下来AI投资要从“泛AI”转向“算力通胀里的核心环节”。
所谓算力通胀，不是简单说价格涨了，而是说在AI需求非线性增长下，原本看起来不起眼的环节被突然打爆，形成供需缺口，进而获得重新定价。
所以我对AI的判断是：AI不是结束，而是进入分层。弱AI、伪AI、纯情绪AI会被淘汰；真正有供需缺口、有定价权、有二季报验证的硬科技，会继续成为市场主线。
再回到A股。
这周A股最大的特点，是市场非常割裂。你看指数，好像只是震荡；但你看个股，其实很多股票跌得很难受。每天可能有三四千家公司下跌，但市场成交额依然很高。这说明不是市场没钱，而是钱在极度聚焦。
资金只愿意去少数方向，其他方向持续失血。
5月、6月以来，A股形成了非常极致的资金结构：科技赛道基金、行业ETF、双创方向，成为边际定价力量；传统权重、红利、白酒、微盘股持续被抽血。
这种结构在赚钱时非常爽，因为龙头越涨，资金越流入，资金越流入，龙头越涨，形成正反馈。
但问题是，正反馈一旦到了季末，就会遇到再平衡。
6月底的扰动非常多。
有基金季末再平衡，有TRS限制，有G J DETF减持，有韩国科技股高杠杆波动外溢，还有国内存储龙头上市带来的虹吸担忧。再加上科技赛道前期浮盈比较厚，一旦海外有风吹草动，资金就容易先兑现。
所以这周很多走势，不能完全用基本面解释。
它更像筹码和资金结构造成的波动。
这也是为什么有时候很多技术分析在这种特殊的阶段会短暂失效。因为很多走势不是正常买卖盘形成的，而是仓位、杠杆、ETF、指数、季末调仓这些外力一起作用的结果。
但这里要区分两个概念：
一个叫筹码扰动；
一个叫产业逆转。
目前看，A股并没有出现宏观层面的系统性流动性风险，也没有出现AI产业层面的重大逆转叙事。
上周我们也看到了一些老登机构空头攻击AI的理由，还是那几个：Capex过高、云厂自由现金流被吃掉、应用ARR可能降速、上游利润过高会反噬下游。
更现实的是，在筹码不利的时候，这些问题会被空头拿出来放大；等跌到一定程度，多头又会把同样的问题重新解释成机会。
比如上游利润高，空头会说这会压制需求；多头会说这证明供需缺口刚性。
比如云厂Capex高，空头会说现金流被侵蚀；多头会说AI军备竞赛还没结束。
比如存储涨价，空头会说下游扛不住；多头会说定价权向上游转移。
这就是回合制游戏。
市场短期并不一定在寻找真理，而是在寻找筹码优势。
所以现在最重要的是，不要被短期叙事牵着走。
我们要问的是：产业有没有坏？订单有没有坏？二季报有没有坏？未来几个季度盈利有没有下修？
如果这些都没有，那么短期波动更多是调仓和筹码问题。
当然，这不代表可以无脑硬扛。
这个阶段只有两种做法：
第一，提高审美，只拿最硬的方向。
第二，提高交易身段，承认波动，不追高，不把短期情绪当长期逻辑。
接下来讲节奏。
我倾向于认为，6月底到7月初的调整，是整个大波段行情中的一次筹码清洗，而不是行情终结。短期还可能反复，但时间窗口不会太长。真正重要的节点，是7月中旬开始的二季报。
为什么半年报这么重要？
因为前面涨的是叙事，后面要看兑现。
5月、6月的行情里，资金相信AI产业趋势，愿意提前给估值。
但到了半年报，市场会开始问：你到底有没有业绩？
这就是从叙事到业绩的切换。对于极致抱团的方向来说，只要增量资金从加速流入变成边际放缓，就会出现剧烈波动。
但如果调整之后，二季报能证明基本面继续向上，那行情反而会走得更远。
因为短期资金惯性被打破，不一定是坏事。5-6月少数科技赛道一枝独秀，这种结构很难长期维持。如果经过一轮震荡，市场从极致分化走向更健康的结构，下一轮上涨可能更百花齐放。
当然，百花齐放不是说什么都涨。
它更可能表现为：科技仍然是主战场，但科技内部扩散；同时券商、化工、有色、商业卫星、出口链等方向阶段性活跃。
也就是说，市场不是从科技切走，而是在科技主线之外，给一些有基本面或事件催化的方向留出空间。
所以7月的交易节奏，我会这样理解：
6月底到7月初这几天，主要是熬波动。
7月中旬之后，看二季报验证。
能兑现的科技股，重新上行。
如果业绩不兑现，杀纯主题和高估值。
如果市场风险偏好扩散，开始普涨，券商可能成为AI之外最重要的方向。
这也是为什么我不建议在这个位置盲目清仓，但也不建议无脑满仓追高。
正确做法是：
核心仓留在硬科技；
弹性仓留给券商、航空、卫星、化工这种非AI、有业绩的方向；
所有持仓都要接受中报检验。
最后讲讲板块。
我觉得AI硬件这边，除了我们一直做的国产算力，我觉得海外方向可以找一些错杀的方向。一来，光纤这个位置短期还是能玩。
为什么？中报好是一方面。
因为AI数据中心对光纤的消耗远高于传统数据中心，尤其是大规模集群内部互联，对低损耗、高密度、高可靠性的光纤需求大幅提升。与此同时，光棒扩产周期很长，新建厂房和产能释放都需要时间，上周传出大族激光扩产杀了一波，但是其实扩产没那么快，至少得一年半到两年。短期就算厂商宣布扩产，也很难立刻改变今年和明年的供需缺口。
这就是光纤逻辑的核心：需求快，供给慢。
短期板块大跌，更多是情绪扰动，不是基本面坏了。真正要看的，是二季报利润能不能放量，以及后续有没有二次涨价。
对应公司里，最直接的是亨通光电。亨通的优势在于光棒、光纤、光缆一体化，以及海外数据中心光纤需求弹性。
之前涨太多了不好推，现在有个跌停，可以低吸做一段时间，至少拿到中报兑现是OK的。
二来，光芯片也不错。上周因为康宁玻璃桥光波导技术的演变，对光器件一起杀了一波，但是玻璃桥的本质上解决耦合问题：光从光纤到PIC之间怎么更稳定、更高密度、更可制造地传输。它不是光源，不替代激光器，也不替代调制器、探测器。
如果玻璃桥真的把 fiber-to-PIC耦合损耗压低、把装配一致性做好，那么系统可以降低一部分link budget压力。理论上，耦合损耗降低会降低对激光器功率冗余的需求。
但反过来，CPO/NPO 架构本身会极大增加通道数和光 I/O 密度，整体光源需求仍会上升。尤其如果未来走外置光源 ELS 或高功率 CW laser，激光器的价值量仍可能提升，100~200mW 激光器价值量还有提升空间，这方向主要就是源杰科技，也是中报比较好的方向。
但玻璃桥技术对天孚通信、致尚科技这种光器件标的的演进方向影响是不明确的，所以这两个票波动会显著变大，也是能够想象得到的。
再来就是存储检测设备。
国内存储开始谨慎，模组和部分设备厂已经估值有透支。
这里最值得强调的是长川科技。因为HBM和高端存储对测试环节要求更高，测试时间更长、流程更复杂，国产测试机份额还低，一旦进入放量周期，弹性会比较明显。
上面讲的这些可以捞的方向的共同的特点是：都不是简单讲AI故事，而是直接受益于算力资本开支，且有机会在中报或后续订单中得到验证。
然后谈一下立讯精密和美的。
先说立讯精密。
立讯这次周五的下跌，表面原因是市场担心苹果涨价以后影响终端需求。尤其是苹果上调MacBook和iPad价格之后，市场自然担心iPhone会不会也受到影响，消费电子需求会不会下滑。
但这里有几个点需要拆开看。
第一，iPhone并不在这次提价清单里。市场把MacBook、iPad提价带来的担忧，直接扩散到iPhone，可能有过度反应。
第二，iPhone需求并没有市场想得那么差。尤其如果产品结构继续向高端机型倾斜，立讯在Pro Max等高端机型组装份额更高，反而可能受益于结构升级。
第三，立讯真正的新变量，不只是苹果链，而是通信业务，特别是光模块业务。
这一点很关键。
过去市场给立讯的估值，更多把它当成消费电子制造龙头，看的是苹果链份额、组装利润率、消费电子周期。但现在立讯的逻辑正在发生变化。它已经不是单一苹果链公司，而是逐步形成消费电子、汽车电子、通信、连接器、光模块、电源和热管理解决方案的多元化平台。
立讯的光模块业务预计是从2026年下半年开始逐步放量，那么立讯的估值逻辑会变化。它不再只是苹果链估值，而是AI算力链估值。这就是它最值得关注的地方。
更重要的是，立讯的优势不是从零开始切光模块，而是它本身就有全球大客户合作基础，有连接器和精密制造能力，有模组化和规模交付能力。光模块、连接器、电源、热管理这些东西，本质上都需要强供应链管理、强工程能力、强客户认证能力。立讯过去在苹果链里修炼出来的能力，正在迁移到AI硬件链。
再说美的集团。
美的这张图其实很有意思。很多人看到的是段子：欧美外贸品各种规则限制，美的就把产品设计成专门卡bug的。
但从投资角度看，这不是段子，而是美的真正的核心能力：它不是简单卖白电，而是在全球不同市场、不同规则、不同渠道、不同能效标准里做产品定义。
这背后不是小聪明，而是强工程体系、强供应链、强合规能力、强产品经理能力。
很多中国制造公司出海，还是在卖便宜货。但美的的出海，越来越像“本地化产品定义+全球供应链+自有品牌”的组合。这种能力很难被简单复制。
更重要的是，美的现在不只是白电。
它有智能家居，有暖通空调，有楼宇科技，有工业技术，有机器人与自动化。尤其在AI时代，数据中心液冷、楼宇节能、暖通系统、热管理，都可能成为新增长点。
它不是主题股，而是长期配置型公司。
当市场从纯AI抱团扩散到更百花齐放，美的这种有业绩、有现金流、有全球竞争力、有新业务期权的公司，会更容易被重新定价。
再讲玻璃基板。
玻璃基板最近很热，尤其康宁发布基于玻璃基板的光互联玻璃桥之后，市场开始重新想象玻璃材料在先进封装、光互联、CPO、CPU新架构里的应用。
虽然我非常看好京东方，但这里一定要讲清楚，不能把逻辑说过头。
玻璃基板不是现在就全面替代光纤，也不是马上替代所有FAU。更准确的说法是，在部分CPO或光电封装内部耦合场景里，玻璃桥可能优化传统结构，提高集成度、稳定性和高密度互联能力。
它的产业阶段仍然偏早。
今年是中试线、试量产，明年才看大规模量产。所以它短期更多是0到1的新技术弹性，而不是已经进入大规模业绩兑现的主线。
这个阶段，市场喜欢它，是因为它满足几个特点：
第一，技术新。
第二，空间想象大。
第三，国产参与度高。
第四，和AI先进封装、光互联、CPU新架构都有 关系。
第五，当前产业规模不大，但远期可以讲出很大空间。
京东方我觉得未来是很大的，我会持续跟踪这样的成长标的。
然后其他的卫星的信维通信、化工的这些我觉得都不用谈了，黄金这里，我觉得长期逻辑没有问题。美元信用、财政赤字、地缘风险、央行购金，这些都支持黄金的长期趋势。但短期来看，美元和实际利率仍然偏强，黄金价格是一个底部向上震荡，然后到8月开始出主升浪的过程，紫金矿业是值得作为底仓长期持有的。
但这条线不能着急。
那么如果说AI硬科技是主战场，那么AI之外，我最重视的是券商。
为什么？
因为券商的逻辑和市场状态高度相关，我随便想一想，都能写出六条买券商的理由。
第一，两融余额突破3万亿，对券商信用业务直接利好。
第二，成交额维持高位，经纪业务和财富管理受益。
第三，市场风险偏好提升，自营业务受益。
第四，科创板、创业板改革深化，投行业务改善。
第五，头部券商在直投、跟投、创投、出海业务上有Alpha。
第六，券商估值仍处于低位，机构持仓也相对出清。
更重要的是，券商是非AI里少数能和风险偏好正相关的方向。
如果AI继续强，市场成交活跃，券商受益。
如果AI波动，但市场没有系统性风险，资金寻找非AI弹性，券商也受益。
如果7月中旬二季报后，市场重新上行，券商很容易成为风险偏好扩散的承接方向。
所以券商不是用来替代AI，而是用来补充AI。
*
如果看交易活跃、股票弹性，同花顺、东方财富更贴。
券商的关键是节奏。
券商往往不是天天涨，而是在市场风险偏好重新抬升时突然爆发。所以它适合逢低配置，而不是情绪高点追涨。尤其当市场从极致科技抱团，向更百花齐放的上行波段扩散时，券商可能是AI之外最有代表性的方向。
就说这么多，祝大家下周投资顺利！
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