$万科Ａ(sz000002)$
一、行业现状：底部信号逐步清晰，A股龙头韧性突出

2026年前三季度，房地产市场整体仍处于深度调整通道。1—8月，全国新建商品房销售面积、销售额分别下降12.1%和13.0%，但9月典型房企单月销售权益金额环比增长15.7%，需求端出现边际改善迹象。

A股龙头房企在行业下行期展现出显著韧性。保利发展2026年上半年销售签约金额1351.06亿元，同比减少6.93%，大幅优于全国商品房销售降幅，销售金额保持行业第一，销售权益比84%，回笼资金1110亿元。招商蛇口上半年全口径签约销售金额962.45亿元，行业排名维持第四位，在“核心10城”的投资占比接近100%。

价格端，三季度70城新建商品住宅成交均价延续回升势头，同比上涨4.7%。库存端，35城8月库存出清周期降至28.35个月，去化压力边际缓解。20个重点城市二手房占一二手总成交比重升至69.6%，存量时代结构性趋势不可逆转。

综合判断：行业总量仍在收缩，但底部信号逐步清晰。A股央企龙头凭借融资优势和核心城市布局，销售表现显著优于行业平均水平，有望率先受益于市场企稳。

二、政策端：多维度利好持续积累

2025年12月中央经济工作会议明确“着力稳定房地产市场，积极稳妥化解重点领域风险”。房贷贴息政策是中央财政首次定向支持刚需群体的商贷补贴，国庆前落地，精准降低购房成本。2026年一季度，房地产相关专项债券发行2250亿元，同比增长42%。

融资端，证监会发布《关于资本市场支持构建房地产发展新模式的意见》，推动 REIT s高质量发展，为持有型物业资产提供退出通道，新城控股、招商蛇口等拥有优质商业资产的A股房企有望受益。

地方层面，上海启动“住房以旧换新”试点；重庆、甘肃、福建等多地将商业用房购房贷款最低首付比例降至30%；天津将首套、二套房公积金贷款限额分别提至120万元、100万元。

三、资金面：机构配置极低，A股地产ETF持续获资金流入

2026年一季度末，北向资金房地产行业持股数量环比增长5.40%。机构地产板块配置市值较2022年一季度高点下降71%，目前公募基金持股市值大幅低配0.58%，回补空间可观。

A股地产ETF资金持续流入。截至2026年9月30日，房地产ETF华夏（515060.SH）已连续5个交易日获资金净流入，合计流入2.13亿元；房地产ETF南方（512200）近20个交易日资金净流入4.57亿元，标的指数近6个交易日涨超12%。ETF资金持续流入，反映市场对A股地产板块底部布局的共识正在增强。

四、估值分析：A股龙头PB处于历史极低分位

截至2026年9月，房地产行业PB为0.93倍，处于历史17.9%分位。A股核心龙头估值处于历史极低水平：

A股标的 当前PB 近五年PB中枢 估值状态
保利发展 0.36—0.52倍 0.76倍 历史极低
招商蛇口 0.40—0.60倍 0.44倍 历史低位
新城控股 约0.55倍 — 合理偏低
滨江集团 约0.54倍 — 低估

A股龙头房企普遍处于破净状态，安全边际相对充足。若房价企稳回升，资产负债表修复将带来估值修复弹性。

五、核心A股上市公司标的分析

基于财务安全、销售韧性、盈利质量、政策受益程度等维度，筛选以下A股核心受益标的：

5.1 第一梯队：央企龙头

保利发展（600048.SH）

2026年上半年营业收入1028.6亿元，同比下降11.98%；归母净利润19.59亿元，同比下降40.84%，主因结转节奏变化。销售签约金额1351.06亿元，行业第一，同比降幅6.93%大幅优于行业。核心城市销售贡献达95%，上半年在一二线城市拓展总地价占比超94%。

财务端，资产负债率降至71.79%，连续六年下降；货币资金余额1338亿元；经营活动现金流净额245.52亿元，连续第九年保持为正；融资成本降至2.61%，同比下降28BP。

机构预计2026—2028年归母净利润分别为17.3、31.1、49.5亿元，EPS分别为0.14、0.26、0.41元，当前股价对应PE估值分别为35.9、20.0、12.6倍。部分机构给予0.6倍PB，目标价9.67元。

核心逻辑：央企龙头信用优势加速兑现，融资成本持续下行，销售规模行业第一且核心城市贡献度极高，当前PB仅0.36—0.52倍，估值修复弹性较大。

招商蛇口（001979.SZ）

2026年上半年营业收入547.84亿元，同比增长6.41%，是A股龙头中少数营收正增长的企业；归母净利润5.28亿元，同比下降63.54%，主因结转项目毛利率下滑及投资收益减少。销售金额962.45亿元，行业第四，核心城市拿地占比近100%。

财务安全边际突出：经营活动现金流净额241.35亿元，期末货币资金余额984.49亿元，均达历史高位；剔除预收账款的资产负债率62.98%，净负债率64.93%，现金短债比1.10；新增融资综合资金成本仅2.28%，同比下降38BP。持有型物业收入39.1亿元，同比增长7.0%。

机构预计2026—2027年EPS分别为0.12/0.14元，BPS分别为10.71/10.74元，给予2026年1.15倍PB，目标价12.32元。

核心逻辑：聚焦一线城市，销售韧性突出，持有型物业和代建能力逐步扩大，当前股价对应2026年PB约0.6倍，估值安全边际相对充足。

5.2 第二梯队：商业运营特色标的

新城控股（601155.SH）

2026年上半年营收176.44亿元，商业运营总收入达71.12亿元，同比增长2.42%，吾悦广场出租率高达98.35%，客流与会员数双增。公司“大资管”战略持续落地，REITs市场持续破冰，商业资产价值有望重估。机构给予2026年0.6倍PB，目标价16.62元。

核心逻辑：商业地产+开发双轮驱动，吾悦广场出租率行业领先，提供稳定现金流压舱石；REITs退出通道打开后，资产价值有望重估。

5.3 第三梯队：区域龙头

滨江集团（002244.SZ）

2026年上半年营收321.1亿元，同比下降29%；归母净利润15.5亿元，同比下降16.3%，但扣税毛利率升至11.2%，利润率修复趋势确立。公司保持净现金状态，财务稳健性突出。机构维持“买入”评级，目标价11.15—13元，较现价有约40%上行空间。

核心逻辑：杭州区域龙头，土储质量扎实，财务杠杆稳健，有望率先受益于核心城市房地产市场复苏，利润率修复弹性显著。

5.4 风险标的提示

万科A（000002.SZ）

2026年上半年营业收入701.7亿元，同比下降33.4%；归母净亏损149.5亿元，亏损同比扩大25.2%；净负债率135.4%，较2025年底提高11.9个百分点。尽管经营活动现金流净额转正，但主要来自经营支出端的刚性管控，在销售下滑背景下持续性有待观察。当前债务与流动性依然承压，基本面尚未出现实质性改善，股价波动更多为资金博弈驱动的超跌反弹。

金地集团（600383.SH）

2026年上半年营收125.41亿元，同比下降20.01%；归母净利润-27.52亿元，亏损较上年同期有所收窄；毛利率回升3.71个百分点至16.88%。4月最后一期公司债顺利兑付，所有公开市场到期债务实现清零，有息负债余额约648亿元，其中99.32%为银行借款。机构预测2026—2028年EPS为-0.94/-0.38/0.02元，按照2026年0.4倍PB，目标价3.64元。当前仍处于亏损阶段。

华发股份（600325.SH）

2026年上半年营收190.29亿元，同比下降50.18%；归母净利润亏损36.54亿元，毛利率仅5.3%。业绩压力持续释放中，机构预测2027—2028年有望实现归母净利润3.4/7.6亿元，但2026年全年预计仍为亏损。基本面拐点尚未确认。

六、核心结论与风险提示

6.1 核心结论

从行业调研看，A股地产板块具备底部布局的客观条件：

· 估值处于历史极低水平：A股龙头房企PB普遍在0.36—0.60倍，安全边际相对充足；
· 政策持续加码：房贷贴息、专项债扩容、REITs开闸等政策形成合力；
· 资金已在布局：房地产ETF连续多日获资金净流入，北向资金持续加仓；
· A股央企龙头基本面韧性突出：保利发展销售行业第一、经营现金流连续九年为正；招商蛇口营收正增长、融资成本行业领先。

但行业总量仍处收缩区间，销售修复连续性尚不牢固，A股房企内部分化显著。央企龙头与区域优质房企的确定性相对更高，而部分高负债、持续亏损房企的基本面拐点尚未确认。

6.2 风险提示

1. 基本面修复不及预期风险：三季度新房成交环比回落，市场筑底仍不牢固，A股房企销售端可能继续承压；
2. 房企信用风险：万科A、金地集团等仍面临债务和流动性压力，需警惕尾部风险扩散；
3. 政策效果滞后风险：房贷贴息等政策传导至销售端需要时间，短期内数据可能继续承压；
4. 宏观经济下行风险：居民收入预期和购房意愿恢复需要更长时间；
5. 行业分化加剧风险：央企与民企、核心城市与非核心城市之间的分化可能进一步扩大，非龙头A股房企风险更为集中。