周策略：海外反弹
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周策略：海外反弹
科技股经历一轮大幅调整后，市场原本期待的是分歧结束、重新上涨，结果却等来了更剧烈的暴涨暴跌。
港股反而在这种环境中走强，银行、煤炭等红利资产也重新活跃，市场看起来像是在高低切换，却始终找不到一个能够真正接住科技流出资金的新方向，AI不行了，其他方向也支棱不起来。
市场已经从此前的“方向交易”，进入了“验证交易”。
所谓方向交易，就是只要确认AI算力、国产替代、存储涨价这些产业方向没有错，市场就愿意不断提高估值。哪怕企业暂时没有交出足够利润，只要订单、涨价和产业空间还在上修，资金就敢往前冲。这个阶段最重要的是想象空间，至于估值到底贵不贵，无所谓的，闭着眼睛买就行。
验证交易则完全不同。市场不再满足于听故事，而是开始要业绩，行情的难度自然会上升。
短期要尊重波动，中期仍然看好科技，下一阶段的投资重点将从“闭眼买主线”，转向“找业绩、找预期差”，坦白讲这个难度是比较大的。
还是老规矩，先讲海外宏观吧。
接下来一周，全球市场最重要的数据是美国CPI，14号，下周二晚上8:30。
过去一段时间，美联储的态度出现了一点微妙变化。此前市场讨论的主要是何时降息，后来逐渐变成维持利率不变，现在又开始重新讨论下半年是否存在一次加息的可能。
这种变化并不是说美联储突然要开启新一轮加息周期，而是美国通胀下降得不够顺利，尤其是AI投资、能源价格、工资和服务业成本，仍然可能让通胀停留在偏高位置。
上周非农已经让黄金筑底了，那么美联储另一个重要指标就是看通胀。
纽约联储主席威廉姆斯最近给出了一个比较明确的参考。他认为，如果下半年核心PCE月环比大致维持在0.2%，仍然可以理解为通胀继续下降；如果持续高于这个水平，就意味着通胀比预想中更加顽固。
这句话之所以重要，是因为它相当于给市场划了一条线。
虽然核心PCE和核心CPI并不是完全相同的指标，但两者方向高度相关。市场对下一份核心CPI月环比的预测主要集中在0.2%至0.3%，正好卡在一个比较敏感的区间。
如果核心CPI月环比低于或者等于0.2%，市场会认为通胀压力缓和，美联储没有必要加息。美债收益率和美元可能回落，高估值科技股、黄金以及非美资产会得到喘息机会。
如果数据落在0.2%至0.3%之间，基本属于市场已经预期到的范围。市场可能会有短暂波动，但不会因此改变中期方向。投资者很快会把注意力重新放回科技企业的业绩和资本开支。
真正需要警惕的是，核心CPI明显高于0.3%。这会让市场重新提高下半年加息的概率，美债收益率和美元走强，高估值成长股则会受到压制。
所以，下周二晚上的这个数据相当重要，可能会引起市场短期不小的波动。
不过，即使美联储真的在下半年进行一次加息，也不应简单理解为新一轮持续紧缩的开始。
现在的美国经济和过去典型的加息周期不同。美联储不是面对需求全面过热，而是面对能源、AI基础设施、服务业工资等局部价格压力。
如果出现一次加息，更像是对供给侧通胀的预防性调整，而不是连续加息。
让我想起历史上比较接近的是1997年。当时美联储加息后，标普500短期出现调整，但随后重新上涨。也就是说，一次预防性加息可能压低市场估值，却未必能够扭转企业盈利和科技产业的中期趋势。
除了通胀，美股还面临一个比较容易被忽视的因素，就是中期选举。
从历史规律看，中期选举年份的7月至9月，美股往往弱于普通年份。原因不难理解：选举前政策不确定性上升，财政、贸易、科技JG和税收政策都可能成为政治博弈工具，企业和投资者会更加谨慎。
这意味着，今年夏季的美股可能进入一个高波动、低斜率的阶段。
所谓低斜率，就是指数即使中期仍然向上，也很难像之前那样一路快速上涨，更可能反复震荡。
市场会在通胀、加息、选举和科技业绩之间来回定价。
但中期选举带来的调整，通常不等于牛市结束。历史上，中期选举后的第二年，美股往往能够重新走强，甚至完全收复选举前的跌幅。
因此，对美股的判断不是全面转空，而是夏季波动可能明显放大。
所以，对于美股映射到国内的海外算力，也会是一个高波动的过程，必须要求你快进快出，多做T、不傻站。
然后再谈谈美伊冲突。
近期美伊局势再次出现反复，但油价和全球股市的反应相对有限。这说明市场暂时认为，局势虽然紧张，却仍然存在谈判空间，原油供应不会长时间完全中断。
讲一个细节你就懂了。
上一轮美伊冲突，目的是以更迭伊朗政府为目的的，炸死了包括伊朗最高领袖在内的大量高官。
这一轮美军说打击了几百个目标，但都是围绕控制海峡的军事设施的，你听说炸死哪个高官了？是美国和以色列做不到吗？要知道伊朗革命卫队的总司令萨拉米被炸死之后，继任的帕克普尔接着又被炸死了。伊朗早就被渗透成筛子了。
炸毁一处导弹阵地，可以被包装成保护航运和军事反击，直接击杀现任最高领袖、总统或者革命卫队最高指挥层，则很容易被伊朗视为政权更迭战争。这样一来，伊朗内部原本可能存在的谈判派和强硬派都会被迫团结起来，美国也更难通过阿曼、卡塔尔等渠道重新恢复谈判。
事实上，在最新一轮交火期间，双方仍然没有完全切断谈判渠道。
所以，从这个角度看，这一轮冲突的本质是双方为各自争取谈判筹码，而不是彻底翻脸再玩一轮大的。
这里也给了我们一个最直接的观察信号：你什么时候看到伊朗哪个最高级别政权高官被炸死了，那形势就变了，就要考虑降仓了。
相比之下，俄罗斯炼化体系受到的连续打击更值得中期跟踪。
乌克兰不断袭击俄罗斯炼油厂、油库、管道泵站和相关运输设施。原油和成品油不是一个概念。俄罗斯即使还能生产原油，如果炼油能力受损，也可能出现汽油、柴油等成品油短缺。
一旦俄罗斯需要限制成品油出口，甚至增加进口，影响可能向欧洲和全球市场外溢。柴油价格上涨会直接影响物流、农业、工业和交通成本，最终又会回到通胀问题上。
目前这仍然属于需要观察的尾部风险，还没有成为全球资产的主要定价因素。但如果打击持续数月、俄罗斯炼化能力进一步下降，这个就以后再观察。
那么海外科技真正的总开关，依然是AI资本开支。
过去一轮海外科技调整，市场担心的并不只是股价涨多了，而是开始怀疑整个AI投资闭环能否成立。
云厂每年投入巨额资金购买GPU、 ASIC 、服务器、存储、光模块、电力设备和数据中心，但AI业务形成的收入，目前还没有完全覆盖这些投入。市场自然会问：如果AI收入增长不够快，云厂会不会在某个时点削减资本开支？
只要这个问题没有答案，AI硬件产业链就会反复波动。
不过，经过一轮调整以后，悲观预期已经释放了相当一部分。
近期Meta推进新的数据中心和模型计划，xAI继续发布新模型，美光提高远期资本开支规划，这些信息至少说明，海外AI产业没有突然停下来。
在海力士的ADR发行之后，对冲基金也开始从金融等板块重新回流半导体，这个信号还是蛮明显的。
这不代表所有问题都解决了。
但是至少从下周的角度来说，以中际旭创为代表的海外链的一个反弹应该是能等到的。
真正的答案要等7月底海外科技巨头陆续公布业绩。
对财报可以分类讨论一下：
如果资本开支继续上调，AI收入也保持增长，那么此前的调整更接近一次估值和仓位清洗。海外AI链可能重新进入上行阶段。
如果资本开支维持高位，但AI收入明显低于预期，市场可能继续分化：硬件供应商短期有订单，云厂却面临现金流和估值压力。
最差的情况是云厂开始下调资本开支，同时硬件公司订单预期下修。只有出现这种组合，才有必要真正改变对AI产业链的中期判断。
这次的财报决定了整个AI硬件的中期趋势，还是很重要的。
回到国内，这次的经济数据还是老样子，K型分化。
一边是AI基础设施、高端制造、部分出口行业保持较高景气，企业订单和资本开支仍然不错，另一边是房地产、传统消费和部分中游制造仍然承压，价格竞争激烈，企业利润并没有明显改善。
少数新产业越来越好，传统行业却没有同步修复。
因此，A股目前很难形成由宏观总需求推动的全面盈利牛市。
市场能够交易的，仍然主要是少数产业趋势，以及政策和流动性带来的估值修复。
国内CPI和PPI也反映了这个问题。消费价格偏弱，说明居民需求仍然不足；工业品价格承压，说明不少行业供给偏多、需求偏弱，企业只能通过降价争夺订单。
不是资金天生只喜欢科技，而是科技之外很多行业的基本面比去年更差。主观资金找不到足够多的高增长资产，只能集中到AI、半导体、光通信、存储、创新药等少数方向，拥挤自然造成波动。
卖方也观察到国内的一个ETF申购的现象：
科技股上涨，相关基金净值变好，投资者继续申购；基金拿到钱以后再买科技股，股价进一步上涨；股价上涨又吸引更多资金。这就是资金正循环。
但这个循环不可能永远加速。
当龙头产品限制大额申购，中小投资者的买入意愿下降，新增资金的速度就会变慢。即使仍然有资金流入，只要流入速度不再加快，行情的推动力也会下降。
这就是所谓的“二阶导转负”。钱还在进，但进来的速度没有以前快了。
对于高位抱团行情来说，仅仅是增量放缓，就足以带来调整。因为高位股票需要源源不断的新钱来接住老资金的获利盘，再加上量化，波动就更大了。
周五的下跌，主因就是量化。
再谈谈大盘。
过去一周，A股指数跌幅看起来没有特别夸张，但交易结构已经明显恶化。
如果只看板块涨跌，似乎市场正在进行高低切换。
但从交易细节看，这种切换并不成功。
市场里有人敢低吸，也有人敢点火，却没有足够多的资金愿意追涨，更没有资金愿意把股票买下来以后长时间锁仓，替代AI的板块也没走出来持续性。
这种市场最大的特点就是没有接力。
最近的体感有一点像2024年的弱势阶段。
每天都有新故事，每天都有股票冲高，但很难形成连续主线。
不过，当前和2024年也有一个重要区别。
现在的科技产业基本面明显好于当时，AI算力、光通信、存储和先进封装仍然存在真实订单。市场的问题主要是涨幅、估值、筹码和叙事暂时无法继续上修，而不是所有产业逻辑都不存在。
因此，这一轮更像主升后的休整，而不是一轮长期下跌的起点。
为什么说认为调整已经进入尾声。
5月至6月，非科技方向率先调整。传统消费、周期制造和很多中小市值公司本来就没有上涨，甚至已经提前下跌。
6月至7月，前期最强的科技赛道开始补跌。通信、电子、半导体、存储等方向出现大幅波动，科技基金的持仓浮盈也明显回落。
这意味着，高位板块和低位板块都已经经历了一轮筹码松动。
非科技资产原本就在低位，进一步下跌的空间相对有限；科技股调整以后，市场最拥挤的部分也开始释放风险。赚钱效应、动量效应和持仓浮盈都在收缩，本轮调整距离底部已经不远。
如果只有传统行业跌，科技继续上涨，市场的结构风险其实没有消失，因为最拥挤的地方还没有调整。现在科技也开始大幅波动，说明最后一批高位筹码正在松动。
长鑫科技上市前后，如果科技板块再经历一次集中兑现，反而可能成为本轮调整最后一轮比较彻底的释放。
问题在于，调整接近尾声，不等于市场明天就能重新主升。
目前至少还有几个问题没有解决。
第一，科技股的筹码并没有稳定。
高位股票出现放量大阴线，说明部分主动资金已经停止锁仓。正常情况下，如果市场很强，这种大阴线应该很快被放量反包，之后再逐步缩量上涨。现在却是大涨之后又大跌，说明资金分歧仍然很大。
第二，科技缺少新的叙事上修。
前期光模块订单不断提高、电子布不断涨价、存储价格持续上升，市场几乎每周都能找到新的上涨理由。现在大家等待的是云厂资本开支、AI收入和中报业绩，小故事很多，周五又是传旭创的业绩miss（董秘出来反驳），又是传胜宏的份额下降，总之鬼故事很多。
第三，低位板块无法承接科技流出的全部资金。
银行和煤炭可以提供防御，但弹性有限；商业航天和机器人有主题，却缺少大规模利润；消费基本面仍然偏弱；周期行业内部又高度分化。
最经典的例子就是周五商业航天发射之后，很快就坠落了。
说明什么？
扶不起来啊。
所以，科技资金流出以后，并没有一个足够大、足够有业绩的板块把这些钱全部接住。
第四，量化交易正在放大短期波动。
当主观资金形成强大产业共识时，量化的高切低很难打断趋势，因为长期资金不断买入并锁仓。现在主观资金的共识减弱，量化在不同板块之间快速轮动，就容易造成上午大涨、下午跳水的走势。
量化本身可以制造波动，却很难制造长期趋势。真正的趋势仍然需要主观资金持续买入。
至于长鑫科技上市怎么看也可以谈一下。
现在不少人看长鑫都是说最少3万亿，还有人乐观看6万亿的。
这个位置上，我倾向于市场下周偏震荡，海外链修复一下，然后指数级别的行情，合适的话应该在7月的第三周开始启动，等长鑫上市了，也就自然没有压盘的必要了。
另外，过去一周港股明显跑赢A股，这个变化值得重视。
港股上涨有几个原因。
第一，日韩市场出现调整，部分亚洲资金开始寻找相对低位资产，香港市场因此获得边际流入。
第二，潘行提高香港资产配置比例的政策表态改善了市场信心。政策未必马上带来巨额资金，但能够降低投资者对流动性继续恶化的担忧。
第三，港币利率下降，缓解了港股的资金成本压力。
第四，腾讯、阿里等互联网公司的模型和主业出现改善预期。
第五，港股此前明显滞涨，估值和持仓都低于A股科技和美股科技，一旦外部风险缓和，修复弹性自然更大。
从盈利角度看，恒生科技指数今年虽然下跌，但成分公司的整体EPS仍有小幅正增长。股价下跌、利润增长，意味着估值已经收缩，港股现阶段更适合做低位修复和估值回归。
按照估值回归的思路，阿里至少可以看140元，上看外资的目标价180元，当然180不一定能到，140以后看图做阿里就行了。
阿里最忌讳的是140之前频繁交易卖飞，一定多注意。
最后谈一下板块。
此前压制海外链的因素包括Meta相关担忧、韩国市场去杠杆、海力士发行、美元走强、云厂资本开支争议，以及对中际旭创业绩的小作文。
这些利空经过连续交易，已经在股价中反映了一部分。
如果想抄底，光模块里最合适的也就是中际旭创。
中际旭创的优势是海外客户和高端光模块地位明确，未来业绩主要取决于800G、1.6T以及下一代产品的放量速度。市场对它的争议不在产业方向，而在业绩预期到底应该给多高，以及高增长能够维持多久。
国产这边，最核心的还是华为NPO方案，可能成为下一轮国产科技的新叙事。
普通投资者可以把NPO理解为：把原本插在设备外面的光模块，进一步靠近芯片和交换系统，以缩短电信号传输距离，降低功耗和信号损耗。
传统服务器和机柜内部，大量高速数据仍然通过铜连接器、线缆和PCB走线传输。随着速度越来越高，铜连接会遇到功耗、距离和信号完整性问题。
华为NPO方案更值得关注的地方，在于它不只是替换交换机外部的光模块，而是试图把光互联进一步延伸到CPU、GPU、服务器和机柜内部。
如果这一方案最终大规模落地，光芯片和光器件的用量可能显著提高。它带来的不是简单国产替代，而是单台设备光连接价值量的提高。
源杰科技值得放在这一逻辑下重点研究。
它更直接对应国产光芯片环节，如果华为NPO带来更多激光器和光芯片需求，公司的潜在弹性可能高于传统模块厂，还是快进快出就好了，比较考验交易。
国产算力这个方向，市场在长鑫正式上市前，已经涨了一大波了，我们都是从头到尾一直在参与的。
大型科技公司上市通常会带来两种效应。
第一种是吸收资金。大量资金参与申购和上市后的配置，会从原有科技股票中流出。
第二种是建立新的估值锚。此前市场可以根据想象给相关公司很高估值；当真正的产业龙头上市后，投资者会重新比较谁的技术更强、利润更多、估值更合理。
中芯国际上市前后就出现过类似情况。上市前国产半导体持续上涨，上市后市场发现很多远期空间已经提前反映，板块经历了很长时间消化估值。
长鑫的长期产业价值不应怀疑，但如果上市后被炒到过度乐观的市值，未来几年增长空间可能被一次性透支。
所以，下周国产算力进入的不是最舒服的投资阶段，而是高收益和高风险并存的博弈阶段，如果因为炒作长鑫、国产半导体设备这条扩产线上又大涨一波，应该逢高止盈一些，而不是上头再冲进去。
国产算力其他的票里中芯国际应该在长鑫上市前还能涨个鱼尾，甬矽电子做了适当的止盈，盛科通信周五跟着量化拍下来一点， 17号之前大概率还是会很快修复的。芯原股份订单确实比较饱满，就是不知道中报放不放业绩，如果跌下来也是可以吸了做第二波的。东阳光如期在周五出了特别大的订单，应该是可以再高看一眼。
北美缺电这块杰瑞股份最近也有比较好的买点，可以多留意，当然兴森这种载板类的也能跟着涨。
然后券商这边，也是下一轮行情扩散的重要风向标。
券商的逻辑不是简单的牛市来了买券商，而是它同时具备低估值、低持仓和盈利弹性。券商的盈利又和市场活跃度高度相关。成交额上升，两融余额增加，自营投资改善，券商利润都会提高。创投退出、企业出海和跨境业务，也可能提供新的盈利来源。
更重要的是，券商可以判断市场是否从单一科技抱团，走向更广泛的上涨。
如果市场只有几个科技方向上涨，券商未必有持续行情；如果指数企稳、成交额回升、更多行业开始上涨，券商往往会明显受益。
所以，券商既是配置方向，也是行情温度计，我觉得下周开始逐渐逢低吸券商（广发、中金）这条线，可能是比较不错的一个选择。
创新药这边就还是CXO，药明康德这条线，其他的业绩有点看不清楚，没办法逢低吸。
然后看造船的也开始多起来了，主要就是松发股份，中报好。
美的这边差不多了，别炒了，家电中报很难好看。
新能源这边要讲两句。一是长期排产和需求增速可能下降；二是锂矿及相关材料价格存在继续下行的可能。
这些担忧并不是完全没有道理。传统新能源很多环节供给充足，企业只要看到价格回升就可能扩产，行业利润很难长期保持高位。因此，新能源不能只因为跌得多就马上抄底。更稳妥的做法是等待中报，确认库存、价格和排产是否真正见底再说。
总的来说，下周更看好以中际旭创为代表的海外算力的反弹，毕竟跌了这么久了性价比已经出来了。国产这边因为长鑫上市的影响，比较考验做波段的能力，自己多注意一下交易节奏，多看小级别。毕竟我们参与的早，都做了很久了安全垫还是很足的。
短线就看看航天电子吧，交易交易商业航天玩玩，这个还是老规矩，新手勿碰。
就说这么多，祝大家下周投资顺利！
科技股经历一轮大幅调整后，市场原本期待的是分歧结束、重新上涨，结果却等来了更剧烈的暴涨暴跌。
港股反而在这种环境中走强，银行、煤炭等红利资产也重新活跃，市场看起来像是在高低切换，却始终找不到一个能够真正接住科技流出资金的新方向，AI不行了，其他方向也支棱不起来。
市场已经从此前的“方向交易”，进入了“验证交易”。
所谓方向交易，就是只要确认AI算力、国产替代、存储涨价这些产业方向没有错，市场就愿意不断提高估值。哪怕企业暂时没有交出足够利润，只要订单、涨价和产业空间还在上修，资金就敢往前冲。这个阶段最重要的是想象空间，至于估值到底贵不贵，无所谓的，闭着眼睛买就行。
验证交易则完全不同。市场不再满足于听故事，而是开始要业绩，行情的难度自然会上升。
短期要尊重波动，中期仍然看好科技，下一阶段的投资重点将从“闭眼买主线”，转向“找业绩、找预期差”，坦白讲这个难度是比较大的。
还是老规矩，先讲海外宏观吧。
接下来一周，全球市场最重要的数据是美国CPI，14号，下周二晚上8:30。
过去一段时间，美联储的态度出现了一点微妙变化。此前市场讨论的主要是何时降息，后来逐渐变成维持利率不变，现在又开始重新讨论下半年是否存在一次加息的可能。
这种变化并不是说美联储突然要开启新一轮加息周期，而是美国通胀下降得不够顺利，尤其是AI投资、能源价格、工资和服务业成本，仍然可能让通胀停留在偏高位置。
上周非农已经让黄金筑底了，那么美联储另一个重要指标就是看通胀。
纽约联储主席威廉姆斯最近给出了一个比较明确的参考。他认为，如果下半年核心PCE月环比大致维持在0.2%，仍然可以理解为通胀继续下降；如果持续高于这个水平，就意味着通胀比预想中更加顽固。
这句话之所以重要，是因为它相当于给市场划了一条线。
虽然核心PCE和核心CPI并不是完全相同的指标，但两者方向高度相关。市场对下一份核心CPI月环比的预测主要集中在0.2%至0.3%，正好卡在一个比较敏感的区间。
如果核心CPI月环比低于或者等于0.2%，市场会认为通胀压力缓和，美联储没有必要加息。美债收益率和美元可能回落，高估值科技股、黄金以及非美资产会得到喘息机会。
如果数据落在0.2%至0.3%之间，基本属于市场已经预期到的范围。市场可能会有短暂波动，但不会因此改变中期方向。投资者很快会把注意力重新放回科技企业的业绩和资本开支。
真正需要警惕的是，核心CPI明显高于0.3%。这会让市场重新提高下半年加息的概率，美债收益率和美元走强，高估值成长股则会受到压制。
所以，下周二晚上的这个数据相当重要，可能会引起市场短期不小的波动。
不过，即使美联储真的在下半年进行一次加息，也不应简单理解为新一轮持续紧缩的开始。
现在的美国经济和过去典型的加息周期不同。美联储不是面对需求全面过热，而是面对能源、AI基础设施、服务业工资等局部价格压力。
如果出现一次加息，更像是对供给侧通胀的预防性调整，而不是连续加息。
让我想起历史上比较接近的是1997年。当时美联储加息后，标普500短期出现调整，但随后重新上涨。也就是说，一次预防性加息可能压低市场估值，却未必能够扭转企业盈利和科技产业的中期趋势。
除了通胀，美股还面临一个比较容易被忽视的因素，就是中期选举。
从历史规律看，中期选举年份的7月至9月，美股往往弱于普通年份。原因不难理解：选举前政策不确定性上升，财政、贸易、科技JG和税收政策都可能成为政治博弈工具，企业和投资者会更加谨慎。
这意味着，今年夏季的美股可能进入一个高波动、低斜率的阶段。
所谓低斜率，就是指数即使中期仍然向上，也很难像之前那样一路快速上涨，更可能反复震荡。
市场会在通胀、加息、选举和科技业绩之间来回定价。
但中期选举带来的调整，通常不等于牛市结束。历史上，中期选举后的第二年，美股往往能够重新走强，甚至完全收复选举前的跌幅。
因此，对美股的判断不是全面转空，而是夏季波动可能明显放大。
所以，对于美股映射到国内的海外算力，也会是一个高波动的过程，必须要求你快进快出，多做T、不傻站。
然后再谈谈美伊冲突。
近期美伊局势再次出现反复，但油价和全球股市的反应相对有限。这说明市场暂时认为，局势虽然紧张，却仍然存在谈判空间，原油供应不会长时间完全中断。
讲一个细节你就懂了。
上一轮美伊冲突，目的是以更迭伊朗政府为目的的，炸死了包括伊朗最高领袖在内的大量高官。
这一轮美军说打击了几百个目标，但都是围绕控制海峡的军事设施的，你听说炸死哪个高官了？是美国和以色列做不到吗？要知道伊朗革命卫队的总司令萨拉米被炸死之后，继任的帕克普尔接着又被炸死了。伊朗早就被渗透成筛子了。
炸毁一处导弹阵地，可以被包装成保护航运和军事反击，直接击杀现任最高领袖、总统或者革命卫队最高指挥层，则很容易被伊朗视为政权更迭战争。这样一来，伊朗内部原本可能存在的谈判派和强硬派都会被迫团结起来，美国也更难通过阿曼、卡塔尔等渠道重新恢复谈判。
事实上，在最新一轮交火期间，双方仍然没有完全切断谈判渠道。
所以，从这个角度看，这一轮冲突的本质是双方为各自争取谈判筹码，而不是彻底翻脸再玩一轮大的。
这里也给了我们一个最直接的观察信号：你什么时候看到伊朗哪个最高级别政权高官被炸死了，那形势就变了，就要考虑降仓了。
相比之下，俄罗斯炼化体系受到的连续打击更值得中期跟踪。
乌克兰不断袭击俄罗斯炼油厂、油库、管道泵站和相关运输设施。原油和成品油不是一个概念。俄罗斯即使还能生产原油，如果炼油能力受损，也可能出现汽油、柴油等成品油短缺。
一旦俄罗斯需要限制成品油出口，甚至增加进口，影响可能向欧洲和全球市场外溢。柴油价格上涨会直接影响物流、农业、工业和交通成本，最终又会回到通胀问题上。
目前这仍然属于需要观察的尾部风险，还没有成为全球资产的主要定价因素。但如果打击持续数月、俄罗斯炼化能力进一步下降，这个就以后再观察。
那么海外科技真正的总开关，依然是AI资本开支。
过去一轮海外科技调整，市场担心的并不只是股价涨多了，而是开始怀疑整个AI投资闭环能否成立。
云厂每年投入巨额资金购买GPU、 ASIC 、服务器、存储、光模块、电力设备和数据中心，但AI业务形成的收入，目前还没有完全覆盖这些投入。市场自然会问：如果AI收入增长不够快，云厂会不会在某个时点削减资本开支？
只要这个问题没有答案，AI硬件产业链就会反复波动。
不过，经过一轮调整以后，悲观预期已经释放了相当一部分。
近期Meta推进新的数据中心和模型计划，xAI继续发布新模型，美光提高远期资本开支规划，这些信息至少说明，海外AI产业没有突然停下来。
在海力士的ADR发行之后，对冲基金也开始从金融等板块重新回流半导体，这个信号还是蛮明显的。
这不代表所有问题都解决了。
但是至少从下周的角度来说，以中际旭创为代表的海外链的一个反弹应该是能等到的。
真正的答案要等7月底海外科技巨头陆续公布业绩。
对财报可以分类讨论一下：
如果资本开支继续上调，AI收入也保持增长，那么此前的调整更接近一次估值和仓位清洗。海外AI链可能重新进入上行阶段。
如果资本开支维持高位，但AI收入明显低于预期，市场可能继续分化：硬件供应商短期有订单，云厂却面临现金流和估值压力。
最差的情况是云厂开始下调资本开支，同时硬件公司订单预期下修。只有出现这种组合，才有必要真正改变对AI产业链的中期判断。
这次的财报决定了整个AI硬件的中期趋势，还是很重要的。
回到国内，这次的经济数据还是老样子，K型分化。
一边是AI基础设施、高端制造、部分出口行业保持较高景气，企业订单和资本开支仍然不错，另一边是房地产、传统消费和部分中游制造仍然承压，价格竞争激烈，企业利润并没有明显改善。
少数新产业越来越好，传统行业却没有同步修复。
因此，A股目前很难形成由宏观总需求推动的全面盈利牛市。
市场能够交易的，仍然主要是少数产业趋势，以及政策和流动性带来的估值修复。
国内CPI和PPI也反映了这个问题。消费价格偏弱，说明居民需求仍然不足；工业品价格承压，说明不少行业供给偏多、需求偏弱，企业只能通过降价争夺订单。
不是资金天生只喜欢科技，而是科技之外很多行业的基本面比去年更差。主观资金找不到足够多的高增长资产，只能集中到AI、半导体、光通信、存储、创新药等少数方向，拥挤自然造成波动。
卖方也观察到国内的一个ETF申购的现象：
科技股上涨，相关基金净值变好，投资者继续申购；基金拿到钱以后再买科技股，股价进一步上涨；股价上涨又吸引更多资金。这就是资金正循环。
但这个循环不可能永远加速。
当龙头产品限制大额申购，中小投资者的买入意愿下降，新增资金的速度就会变慢。即使仍然有资金流入，只要流入速度不再加快，行情的推动力也会下降。
这就是所谓的“二阶导转负”。钱还在进，但进来的速度没有以前快了。
对于高位抱团行情来说，仅仅是增量放缓，就足以带来调整。因为高位股票需要源源不断的新钱来接住老资金的获利盘，再加上量化，波动就更大了。
周五的下跌，主因就是量化。
再谈谈大盘。
过去一周，A股指数跌幅看起来没有特别夸张，但交易结构已经明显恶化。
如果只看板块涨跌，似乎市场正在进行高低切换。
但从交易细节看，这种切换并不成功。
市场里有人敢低吸，也有人敢点火，却没有足够多的资金愿意追涨，更没有资金愿意把股票买下来以后长时间锁仓，替代AI的板块也没走出来持续性。
这种市场最大的特点就是没有接力。
最近的体感有一点像2024年的弱势阶段。
每天都有新故事，每天都有股票冲高，但很难形成连续主线。
不过，当前和2024年也有一个重要区别。
现在的科技产业基本面明显好于当时，AI算力、光通信、存储和先进封装仍然存在真实订单。市场的问题主要是涨幅、估值、筹码和叙事暂时无法继续上修，而不是所有产业逻辑都不存在。
因此，这一轮更像主升后的休整，而不是一轮长期下跌的起点。
为什么说认为调整已经进入尾声。
5月至6月，非科技方向率先调整。传统消费、周期制造和很多中小市值公司本来就没有上涨，甚至已经提前下跌。
6月至7月，前期最强的科技赛道开始补跌。通信、电子、半导体、存储等方向出现大幅波动，科技基金的持仓浮盈也明显回落。
这意味着，高位板块和低位板块都已经经历了一轮筹码松动。
非科技资产原本就在低位，进一步下跌的空间相对有限；科技股调整以后，市场最拥挤的部分也开始释放风险。赚钱效应、动量效应和持仓浮盈都在收缩，本轮调整距离底部已经不远。
如果只有传统行业跌，科技继续上涨，市场的结构风险其实没有消失，因为最拥挤的地方还没有调整。现在科技也开始大幅波动，说明最后一批高位筹码正在松动。
长鑫科技上市前后，如果科技板块再经历一次集中兑现，反而可能成为本轮调整最后一轮比较彻底的释放。
问题在于，调整接近尾声，不等于市场明天就能重新主升。
目前至少还有几个问题没有解决。
第一，科技股的筹码并没有稳定。
高位股票出现放量大阴线，说明部分主动资金已经停止锁仓。正常情况下，如果市场很强，这种大阴线应该很快被放量反包，之后再逐步缩量上涨。现在却是大涨之后又大跌，说明资金分歧仍然很大。
第二，科技缺少新的叙事上修。
前期光模块订单不断提高、电子布不断涨价、存储价格持续上升，市场几乎每周都能找到新的上涨理由。现在大家等待的是云厂资本开支、AI收入和中报业绩，小故事很多，周五又是传旭创的业绩miss（董秘出来反驳），又是传胜宏的份额下降，总之鬼故事很多。
第三，低位板块无法承接科技流出的全部资金。
银行和煤炭可以提供防御，但弹性有限；商业航天和机器人有主题，却缺少大规模利润；消费基本面仍然偏弱；周期行业内部又高度分化。
最经典的例子就是周五商业航天发射之后，很快就坠落了。
说明什么？
扶不起来啊。
所以，科技资金流出以后，并没有一个足够大、足够有业绩的板块把这些钱全部接住。
第四，量化交易正在放大短期波动。
当主观资金形成强大产业共识时，量化的高切低很难打断趋势，因为长期资金不断买入并锁仓。现在主观资金的共识减弱，量化在不同板块之间快速轮动，就容易造成上午大涨、下午跳水的走势。
量化本身可以制造波动，却很难制造长期趋势。真正的趋势仍然需要主观资金持续买入。
至于长鑫科技上市怎么看也可以谈一下。
现在不少人看长鑫都是说最少3万亿，还有人乐观看6万亿的。
这个位置上，我倾向于市场下周偏震荡，海外链修复一下，然后指数级别的行情，合适的话应该在7月的第三周开始启动，等长鑫上市了，也就自然没有压盘的必要了。
另外，过去一周港股明显跑赢A股，这个变化值得重视。
港股上涨有几个原因。
第一，日韩市场出现调整，部分亚洲资金开始寻找相对低位资产，香港市场因此获得边际流入。
第二，潘行提高香港资产配置比例的政策表态改善了市场信心。政策未必马上带来巨额资金，但能够降低投资者对流动性继续恶化的担忧。
第三，港币利率下降，缓解了港股的资金成本压力。
第四，腾讯、阿里等互联网公司的模型和主业出现改善预期。
第五，港股此前明显滞涨，估值和持仓都低于A股科技和美股科技，一旦外部风险缓和，修复弹性自然更大。
从盈利角度看，恒生科技指数今年虽然下跌，但成分公司的整体EPS仍有小幅正增长。股价下跌、利润增长，意味着估值已经收缩，港股现阶段更适合做低位修复和估值回归。
按照估值回归的思路，阿里至少可以看140元，上看外资的目标价180元，当然180不一定能到，140以后看图做阿里就行了。
阿里最忌讳的是140之前频繁交易卖飞，一定多注意。
最后谈一下板块。
此前压制海外链的因素包括Meta相关担忧、韩国市场去杠杆、海力士发行、美元走强、云厂资本开支争议，以及对中际旭创业绩的小作文。
这些利空经过连续交易，已经在股价中反映了一部分。
如果想抄底，光模块里最合适的也就是中际旭创。
中际旭创的优势是海外客户和高端光模块地位明确，未来业绩主要取决于800G、1.6T以及下一代产品的放量速度。市场对它的争议不在产业方向，而在业绩预期到底应该给多高，以及高增长能够维持多久。
国产这边，最核心的还是华为NPO方案，可能成为下一轮国产科技的新叙事。
普通投资者可以把NPO理解为：把原本插在设备外面的光模块，进一步靠近芯片和交换系统，以缩短电信号传输距离，降低功耗和信号损耗。
传统服务器和机柜内部，大量高速数据仍然通过铜连接器、线缆和PCB走线传输。随着速度越来越高，铜连接会遇到功耗、距离和信号完整性问题。
华为NPO方案更值得关注的地方，在于它不只是替换交换机外部的光模块，而是试图把光互联进一步延伸到CPU、GPU、服务器和机柜内部。
如果这一方案最终大规模落地，光芯片和光器件的用量可能显著提高。它带来的不是简单国产替代，而是单台设备光连接价值量的提高。
源杰科技值得放在这一逻辑下重点研究。
它更直接对应国产光芯片环节，如果华为NPO带来更多激光器和光芯片需求，公司的潜在弹性可能高于传统模块厂，还是快进快出就好了，比较考验交易。
国产算力这个方向，市场在长鑫正式上市前，已经涨了一大波了，我们都是从头到尾一直在参与的。
大型科技公司上市通常会带来两种效应。
第一种是吸收资金。大量资金参与申购和上市后的配置，会从原有科技股票中流出。
第二种是建立新的估值锚。此前市场可以根据想象给相关公司很高估值；当真正的产业龙头上市后，投资者会重新比较谁的技术更强、利润更多、估值更合理。
中芯国际上市前后就出现过类似情况。上市前国产半导体持续上涨，上市后市场发现很多远期空间已经提前反映，板块经历了很长时间消化估值。
长鑫的长期产业价值不应怀疑，但如果上市后被炒到过度乐观的市值，未来几年增长空间可能被一次性透支。
所以，下周国产算力进入的不是最舒服的投资阶段，而是高收益和高风险并存的博弈阶段，如果因为炒作长鑫、国产半导体设备这条扩产线上又大涨一波，应该逢高止盈一些，而不是上头再冲进去。
国产算力其他的票里中芯国际应该在长鑫上市前还能涨个鱼尾，甬矽电子做了适当的止盈，盛科通信周五跟着量化拍下来一点， 17号之前大概率还是会很快修复的。芯原股份订单确实比较饱满，就是不知道中报放不放业绩，如果跌下来也是可以吸了做第二波的。东阳光如期在周五出了特别大的订单，应该是可以再高看一眼。
北美缺电这块杰瑞股份最近也有比较好的买点，可以多留意，当然兴森这种载板类的也能跟着涨。
然后券商这边，也是下一轮行情扩散的重要风向标。
券商的逻辑不是简单的牛市来了买券商，而是它同时具备低估值、低持仓和盈利弹性。券商的盈利又和市场活跃度高度相关。成交额上升，两融余额增加，自营投资改善，券商利润都会提高。创投退出、企业出海和跨境业务，也可能提供新的盈利来源。
更重要的是，券商可以判断市场是否从单一科技抱团，走向更广泛的上涨。
如果市场只有几个科技方向上涨，券商未必有持续行情；如果指数企稳、成交额回升、更多行业开始上涨，券商往往会明显受益。
所以，券商既是配置方向，也是行情温度计，我觉得下周开始逐渐逢低吸券商（广发、中金）这条线，可能是比较不错的一个选择。
创新药这边就还是CXO，药明康德这条线，其他的业绩有点看不清楚，没办法逢低吸。
然后看造船的也开始多起来了，主要就是松发股份，中报好。
美的这边差不多了，别炒了，家电中报很难好看。
新能源这边要讲两句。一是长期排产和需求增速可能下降；二是锂矿及相关材料价格存在继续下行的可能。
这些担忧并不是完全没有道理。传统新能源很多环节供给充足，企业只要看到价格回升就可能扩产，行业利润很难长期保持高位。因此，新能源不能只因为跌得多就马上抄底。更稳妥的做法是等待中报，确认库存、价格和排产是否真正见底再说。
总的来说，下周更看好以中际旭创为代表的海外算力的反弹，毕竟跌了这么久了性价比已经出来了。国产这边因为长鑫上市的影响，比较考验做波段的能力，自己多注意一下交易节奏，多看小级别。毕竟我们参与的早，都做了很久了安全垫还是很足的。
短线就看看航天电子吧，交易交易商业航天玩玩，这个还是老规矩，新手勿碰。
就说这么多，祝大家下周投资顺利！
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